原文作者：研究机构

原文编译：Felix, PANews

围绕多头 ETH beta（指以太坊生态内的山寨币）交易的讨论有很多，多数人认为，随着 ETH ETF 的顺利通过，ETH 将再次上涨，进而打开 ETH beta 的上涨空间。虽然这是一个合乎逻辑想法，但数据是否支持这一观点？

研究机构 ASXN 的研究数据表明，在观察期间，ETH beta 在绝对值和经风险调整后的表现不如 ETH。此外，除 SOL 和 ENS 外，所有观察的代币在相对和风险调整后的表现都不及 BTC。不同周期的资产表现差异更大，而本轮周期山寨币表现普遍较差，资产选择比以往任何时候更加重要。

先决条件：

• 观察期为 2024 年 5 月 1 日至 7 月 23 日。ETF 批准几率于 5 月 6 日进行了修订，因此“ETH ETF”交易自此一直处于市场话题中心。

• 过往表现不代表未来表现。

• 资产选择：资产已被分类，且价格表现已按同等权重平均。此处选择了一些具有代表性的山寨币，但改变此资产组合可能会极大地影响整体结果（如增添 PEPE）。

YTD（年初至今）：

今年迄今，模因币是唯一表现优于 ETH 的赛道，这在很大程度上要归功于模因币热潮带来的特殊流动性，尽管这种流动性在以太坊主网上持续时间相对较短。Alt L1、ETH DeFi 和L2的表现不及 ETH，其中L2表现最差。

5 月 1 日至 7 月 23 日：

仔细观察此期间内的各赛道和资产表现，会发现存在相同的趋势：所有赛道的表现都低于 ETH，包括模因币。与年初至今的情况类似，L2s是表现最差的。有趣的是，ENS 的表现不俗，回报率达到了 77% 。在此期间，排名前三的资产分别是 ENS (+ 77 %) 、SOL (+ 32 %)和 ETH (+ 15 %) 。

考虑到它们与 ETH 的关系，L2和 DeFi 与 ETH beta 的契合比模因币或 Alt L1更强。深入研究该行业的个别资产表现发现，在此期间没有L2s的表现超过 ETH。平均而言，L2s下跌了 36% ，其中表现最好的L2（Matic）和 ETH 之间的差距是 40% ，这是显著的差异。

与 ETH 相比，DeFi 的表现稍好一些，在观察期间，DeFi 的平均回报率为+ 11.32% 。然而，这一表现主要是受到了 ENS 的提振，不含 ENS 的平均表现为-4.33% 。在所有L2和 DeFi 中，唯一表现优于 ETH 的资产是 ENS，AAVE 回报率也较为可观，仅比 ETH 低 4% 。

相关系数

相关系数显示了观测值与 ETH 之间的线性关系程度。相关系数的取值范围是-1 到 1 。相关系数越接近 1 越表示强烈的正关系，相反，越接近-1 越表示强烈的负关系。

所有代币都与 ETH 呈正相关，表明它们的价格趋向于与以太坊同步变动。相关性最高的是 ARB ( 0.83)、OP ( 0. 8)和 SNX ( 0. 8) ，表明这些资产与 ETH 呈强烈的正相关关系。另一方面，AEVO 的相关性相对较低 ( 0.4)，表明与其他资产相比，AEVO 与 ETH 的关系较弱。

Beta vs ETH

beta 值测量了相对于 ETH 的观察值的波动性。Beta 是一种指标，表明资产价格变动相对于基准（在本例为 ETH）的敏感性。Beta 值为 1 意味着该资产的走势与 ETH 一致。大于 1 表明该资产比 ETH 更具波动性，意味着它倾向于放大 ETH 的波动。相反，Beta 小于 1 表明该资产的波动性低于 ETH。

大多数代币的 Beta 值约为 1 ，表明倾向于与 ETH 同步波动。值得注意的是，PENDLE 的 Beta 值最高，为 1.5 ，表明其的波动性明显高于 ETH，并倾向于放大 ETH 的波动。另一方面，BNB 的 Beta 值较低，为 0.6 ，表明其波动性小于 ETH，倾向于抑制 ETH 的波动。

夏普比率

夏普比率值可以洞悉观察到的资产相对于 ETH 的风险调整后表现。夏普比率越高，风险调整后表现越好。本次计算中， 7% 的 Dai 储蓄利率 (DSR) 作为无风险利率。

ENS 的夏普比率最高，为 2.45 ，表明其在所分析的资产中提供了最佳的风险调整收益，其次是 SOL，夏普比率为 1.86 。另一方面，STRK 的夏普比率最低，为-3.22 ，表明其在风险调整的基础上表现不佳。只有 ENS 和 SOL 提供的风险调整回报比 ETH（1.24）好。

一些代币的夏普比率为负，包括 OP (-1.58)、ARB (-1.35) 和 MATIC (-1.63)。这表明它们的回报没有补偿所承担的风险。

以 BTC 计价指标

当人们评估 Beta vs ETH 时，还应该评估这些资产与 BTC 的比较，而这是一个经常被忽视的指标。以 BTC 计价，L2s下跌 67% ，Alt L1下跌 9.2% ，DeFi 下跌 34% ，Memes 下跌 2.4% ，ETH 下跌 4.4% 。

上图的夏普比率可以洞悉各种代币相对于 BTC 在观察期内的风险调整表现。ENSBTC 以 2.05 的年化夏普比率脱颖而出，其次是 SOLBTC，其年化夏普比率为 1.26 ，ETHBTC 的夏普比率为-0.02 。其余所有代币的夏普比率为负，没有提供比 BTC 更积极的收益。

原文来源：Bankless

原文编译：Peyton，SevenUpDAO 海归公会

Bankless 是一个全球社区，致力于帮助个人通过加密货币和区块链技术恢复对金融系统的主权，摆脱传统银行和科技公司的控制。通过提供教育资源和支持，Bankless 鼓励用户深入探索加密领域，追求金融独立和自我主权，同时警示加密投资的风险。这个社区不仅关注短期交易机会，还致力于建立一个基于互联网的财产权系统，以解决更广泛的社会问题。

Michael Nadeau 是一位加密货币分析师，他可以帮助我们回答“Sol 到底被低估了多少?”这个问题。他的分析方法不技术化，也不是去中心化极端主义者，也不代表任何特定的派别。相反，他关注的是当前链上基本面（on-chain fundamentals），例如每日活跃用户（daily active users）、费用收入（fee revenue）和总锁仓价值（Total Value Locked），以提供洞见。

本次节目探讨了为什么基本面在分析像 ETH 和 SOL 这样的加密资产时至关重要。回顾了 2024 年的数据，看看谁在取胜，并检查了 ETH 和 SOL 的催化因素。此外，Michael 分享了他对 ETH 和 SOL 在本周期的价格预测，并提供了关于在熊市下半场哪种资产表现会更好的见解。

基本面分析在加密领域是否正在复兴

Ryan：好，让我们进入本期节目。我们非常兴奋地介绍 Michael Nadeau。他是 DeFi Report 的创始人，并撰写了一些我最喜欢的加密分析。他专注于传统基本面，分析代币和加密资产的方式类似于股票和资本资产的现金流分析。他将加密资产的需求建模为货币，更加关注整体基本面而非关注度指标。这是加密原生知识与金融分析的绝妙结合。我希望加密世界能像 Michael 在报告中那样看待加密资产。

Ryan：让我们从一个引导性的问题开始。我们将讨论 Solana（SOL）与以太坊（ETH）的比较，这可能对一些人来说有点火药味。你写了一份报告，题为“Solana 是否应该以比 ETH 低 83% 的折价进行交易”，这大致是目前的情况。我们稍后会讨论这个问题。首先，我想问一个总体性的问题：基本面在加密领域是否正在复兴？回想一下，我定义的基本面是现金流，以及像股票分析师可能如何看待这些加密资产。我们看到 Maker，蓝筹 DAI 代币，今年表现良好。基本面分析在加密领域是否正在复兴？

Michael：听到这个我很高兴。看到这个叙事开始出现在 Twitter 上很有趣。在《DeFi Report》中，我们所做的一切都以数据为基础，即使是对于迷因币（meme coins）。你可以分析代币持有者的增长以及 Twitter 等平台上的社交指标。基本面是一个广泛的术语，在熊市中更容易理解。今天我们将讨论 Solana 与以太坊的比较，最初吸引我关注 Solana 的原因是研究它在熊市中的表现。正如 Warren Buffett 所说，当潮水退去时，你能看到谁在裸泳。在熊市中，你可以看到什么可能会持久。我们与专注于基本面的数据公司合作，相信这是行业的发展方向。看到这个叙事被提及很高兴。MakerDAO 是具有出色基本面的项目之一。

Ryan：这很棒。有趣的是，我们提到基本面作为叙事，虽然这有些讽刺，因为加密市场是这样具有波动性。基本面的总体理论是什么？它是否像 Warren Buffett 的观点那样简单，即从长远来看，市场是一个称重机，但从短期来看，它们玩的是叙事游戏？基本面在长期内是否重要，并随着时间的推移反映在价格上？

Michael：是的，基本上就是这样。市场需要一些用于相对估值的关键绩效指标（KPIs）。今天，我认为没有人会争辩说加密资产是基于现金流进行交易的。但我认为这正是我们的发展方向。即使我们现在不是基于现金流进行交易，但我们有比特币和以太坊这样的基准，其他所有资产都是相对于它们进行估值的。市场始终需要了解基本面和关键绩效指标。我们正在理清这些 KPI 是什么。证券分析是一个社会构建的过程，市场围绕着一套共享的理念而凝聚，因为我们可以理解它们。折现现金流分析(DCF)适用于股票和股权。那么它是否会用于加密资产呢？也许会，也许不会。我们今天正在研究这个问题。

Ryan：有趣的是，你需要相信基本面，并让其他投资者也相信它们。这几乎是一种协调和共识的游戏。一个更看好未来几个月和几年基本面的理由是传统金融（TradFi）对加密领域的参与不断增加。传统金融通过基本面的视角来看待资本资产，他们会将这种视角带入加密领域。我对 VanEck 等机构的分析印象深刻。他们从基本面的角度深入研究加密资产。你可以不同意他们的变量和假设，但他们的价格预测和分析都是基于基本面的。

Michael：绝对正确。不同类型的资产有不同的基本面。你不会用相同的指标来分析一篮子银行与商品或其他资产类别。加密资产作为一种新兴资产类别，涉及基于数据的基本面，但它也非常社会化，存在于互联网上和加密 Twitter 上。这些细微差别使得加密领域的基本面分析独具特色。

Ryan: 我之所以从这些问题开始，是为了帮助我们的听众了解你对资产和投资方法的看法。这个框架对我们的对话很有价值。你上周发布了一份报告，引起了我的注意。这是一个很好的话题，我们可以将基本面分析应用于以太坊和索拉纳（Solana）这两种在本轮周期中获得大量关注的资产。你的报告标题“索拉纳是否应该比以太坊折价 83% ”引起了我的兴趣。你是从市值的角度来看待这个问题的，目前索拉纳的交易价格确实比以太坊低了 83% 。它应该如此吗？这是一项数据驱动的调查，我很欣赏你客观、以数据为中心的观点，这避免了去中心化和中心化之间的内斗和辩论。

Michael：是的，我们在分析像以太坊（ETH）和 Solana（SOL）这样的L1代币时，会查看各种核心数据点。这种比较可以追溯到 2022 年底，FTX 崩溃之后，我们开始认真研究 Solana。我们将其与 2018 年 1 月的 ETH 进行了比较，发现数据上存在相似之处。我们分析了总锁仓价值、用户数量、交易量、开发者以及应用活动。我们还考虑了风险投资资金流向。到 2022 年 12 月，Solana 的指标类似于以太坊在 2018 年初的情况，这促使我们在许多人已经放弃它时深入研究 Solana。我们的分析从基本面开始，层层叠加了加密独有的细微差别。

总结

Michael 认为基本面分析在加密领域正在复兴，并且是加密资产研究的关键。虽然目前加密资产的市场仍未完全基于现金流，但基本面和关键绩效指标（KPI）对相对估值非常重要。通过对比不同资产的基本面数据，比如 Solana 与以太坊，Michael 主张用数据驱动的方法进行分析，这有助于理解加密资产的长期价值。

Solana 的 83% 折价

Ryan: 我之所以从这些问题开始，是为了帮助我们的听众了解你对资产和投资方法的看法。这个框架对我们的对话很有价值。你上周发布了一份报告，引起了我的注意。这是一个很好的话题，我们可以将基本面分析应用于以太坊和索拉纳（Solana）这两种在本轮周期中获得大量关注的资产。你的报告标题“索拉纳是否应该比以太坊折价 83% ”引起了我的兴趣。你是从市值的角度来看待这个问题的，目前索拉纳的交易价格确实比以太坊低了 83% 。它应该如此吗？这是一项数据驱动的调查，我很欣赏你客观、以数据为中心的观点。

Michael：我们在分析像以太坊（ETH）和 Solana（SOL）这样的L1代币时，会查看各种核心数据点。这种比较可以追溯到 2022 年底，FTX 崩溃之后，我们开始认真研究 Solana。我们将其与 2018 年 1 月的 ETH 进行了比较，发现数据上存在相似之处。我们分析了总锁仓价值、用户数量、交易量、开发者以及应用活动。我们还考虑了风险投资资金流向。到 2022 年 12 月，Solana 的指标类似于以太坊在 2018 年初的情况，这促使我们在许多人已经放弃它时深入研究 Solana。我们的分析从基本面开始，层层叠加了加密独有的细微差别。

每日活跃地址

Ryan：你提到在 2022 年 12 月的熊市深处使用基本面分析，这让你看到了价格错位。当时，Solana 的市值仅为以太坊的 3% 。你认为这不对，分享了你们的研究并且做多 Solana。从那时起，Solana 的市值已上升至以太坊的 17% ，使得 ETH-Solana 的比率在本周期内成为了一笔成功的交易。现在的问题是这种趋势是否会继续。Solana 是否会继续在相对于 ETH 的价值中建立自己的位置？

让我们从每日活跃地址开始讨论数据。这个图表比较了 Solana 与以太坊及其二层（layer 2 s）。你能简单解释一下这张表吗？

Michael：这个图表将以太坊与其前 12 名 Layer 2 结合，从 2021 年 6 月开始。我们正在研究以太坊相对于 Solana 的增长。以太坊的增长看起来非常棒，但我们想了解 Solana 的情况。在第二季度，Solana 的平均每日活跃用户为 130 万，大约是以太坊及其二层的总数的一半。

Ryan：这很令人印象深刻。以太坊及其二层的图表是紫色的，而 Solana 是粉色的。目前，Solana 的每日活跃地址约为以太坊的一半。这样的活动中有多少是机器人或虚假活动，这是否会影响你的分析？

Michael：Artemis 在其数据中做得很好，可以检测到虚假活动。确实有很多机器人活动，但机器人会支付费用。尽管有一种观点认为机器人不是实际用户，但在传统金融中，超过 60% 的交易来自算法。机器人也是用户，他们通过使用工具并支付费用来贡献产品市场契合度。因此，我不会忽视他们的活动。

Ryan：是的，我们应该记住这里用户的定义类似于活跃地址。一个机器人可以拥有多个地址，一个人也可以拥有多个地址。我们基本上将一个活跃地址视为一个用户，类似于一个活跃的银行账户。从图表中一个有趣的观察是，在 2021-2022 年的最后一个牛市周期中，Solana 的每日活跃地址实际上高于以太坊，不只是稍微高，而是显著高。

Michael：是的，正确。Solana 在上一个周期的高峰期间，其每日活跃地址明显高于以太坊。这发生在加密市场的高峰期或紧接着高峰期之前，即 Terra Luna 崩溃及其后续事件之前。那时对 Solana 有很多炒作，这表明有一些实质性的东西在那里。然而，在 FTX 崩溃后，Solana 的用户活动显著下降。该区块链经历了重组，并自那以后重新崛起。炒作通常会有一些潜在信号，而在熊市中，基本面往往会变得更加明显。

费用

Ryan：让我们讨论另一个我们在 Bankless 中高度重视的基本面指标：费用。费用代表了已购买的区块空间，本质上展示了对区块链服务的需求。我们正在查看一个比较 Solana 与以太坊及其二层费用的图表。总结是，在第二季度，Solana 产生了 1510 万美元的费用，占以太坊及其顶级二层费用的 27% 。你能解释一下这个图表吗？它显示 Solana 的费用（粉色）高于以太坊的费用（紫色），但根据你的总结，这似乎有些违背直觉。

Michael：是的，这个图表可能有点误导，因为它使用了两个不同的轴。如果我们只使用一个轴，以太坊的费用将远远超过 Solana，使得 Solana 的增长不易察觉。以太坊的费用仍然显著高于 Solana，但这个图表突出了 Solana 在过去六个月的快速增长。

在上一个周期，尽管 Solana 的交易量很高（大约每天 2000 万笔交易），费用却非常低，通常只有几千美元每天。现在，我们看到 Solana 的费用大幅增加。在第二季度，Solana 的费用大约是以太坊及其顶级二层的 27% 。费用的增加可能表明对 Solana 的需求和使用正在增长，即使它保持较低的交易成本。

有趣的是，Solana 的叙事一直是关于保持低费用。然而，随着活动的增加，我们可能会看到由于潜在的瓶颈导致费用上升，这与以太坊的经历类似。当 Solana 的未来创新（如 Fire Dancer 更新）在周期后期发挥作用时，这一点将尤其值得注意。

费用生成与 MEV

Ryan：费用是我非常重视的基本面指标，因为它们代表了实际的活动。用户愿意为服务付费，表明了真正的需求。费用对女巫攻击的抵抗力相对较强。我想问一下费用的组成。区块链可以通过两种方式生成费用收入：首先，通过出售区块空间；其次，通过出售区块内的交易排序。你之前提到的 MEV 与第二种方式相关。MEV 涉及为区块中的交易优先权付费。Solana 和以太坊在生成费用方面有什么区别？我印象中 Solana 的费用收入中有很大一部分来自 MEV。这与以太坊相比如何？

Michael：是的，Solana 的 MEV 相关费用占其总费用收入的 50% 以上，主要通过 Jito 验证者实现，他们将 MEV 与验证过程中的参与者分享。有一种有趣的观点认为，所有费用最终可能会趋近于零，因为一级区块链会变得商品化。在这种观点中，MEV 将成为主要的价值积累机制，专注于优先访问区块空间。这类似于传统金融，其中交易费用微不足道，价值从交易排序中提取。

我们开始在以太坊上看到这种动态，特别是在 EIP-4844 实施之后，这显著降低了二层的交易费用。这也影响了一级费用。我们最近的以太坊季度报告强调了 EIP-4844 的主要故事，极大地降低了L2的费用，并影响了L1。新的区块空间供应可能会随着需求的回升而被填补，但 MEV 很可能在未来这些网络的货币化中发挥关键作用。

Ryan：所以，MEV 可能会成为两个网络在发展过程中主要的价值驱动因素？

Michael：绝对如此。随着一级和二层的交易费用减少，MEV 的竞争将变得更加重要。这种转变反映了传统金融市场的运作方式，并可能成为区块链网络未来生成价值的关键因素。

Ryan：这很有趣，突显了以太坊与 Solana 的不同设计策略。虽然以太坊将一些执行和区块排序的任务外包给了二层，但 Solana 保留了所有的 MEV。这引发了关于 MEV 在这些链上的长期存在性以及它将如何塑造未来的问题。

DEX 交易量

Ryan：让我们转到第三个基本面指标，即 DEX 交易量。我们正在查看 Solana 与以太坊及其二层的 DEX 交易量。Solana 的 DEX 交易量非常可观，在第二季度达到了 1080 亿美元，占以太坊及二层的 36% 。这与上一个周期 Solana 的交易量几乎为零形成了鲜明对比。你如何看待这个图表？

Michael：这个图表显示，几年前 Solana 上的 DeFi 几乎还不存在。今天，大部分活动发生在 Jupiter 上。如果你将 Jupiter 与 Uniswap 进行比较，Jupiter 在活跃用户方面达到了 Uniswap 的约 90% 。Solana 上 DEX 交易量的大幅增长表明用户参与和交易活动在增加。

从整体水平来看，Solana 的 DEX 交易量仍然显著低于以太坊及其二层，但增长是值得注意的。我个人使用 Jupiter 进行 Solana 上的资产买卖，因为其用户体验流畅，避免了以太坊面临的许多 UX 挑战和桥接问题。这可能会吸引更多散户用户直接转向 Solana，而不是使用像 Coinbase 这样的集中化交易所。我们需要关注这种趋势的发展。

Ryan：所以，Solana 上增加的 DEX 交易量可能表明用户偏好转向了 Solana 上的去中心化平台，因其更好的用户体验，这可能会影响新用户进入加密领域的方式？

Michael：完全正确。如果 Solana 继续改善用户体验并吸引更多 DEX 交易量，它可能成为新用户寻找去中心化交易平台的更具吸引力的选择。这可能会对集中化交易所形成挑战，甚至影响新用户如何进入加密领域。

Ryan：你对 Solana 上交易者的组成和他们交易的资产有何见解？一种印象是，索拉纳的活动更偏向于散户，交易规模较小但参与者数量较多。资产组成似乎也很大程度上倾向于 memecoin。与其他网络相比，这种情况如何？

Michael：确实，Solana 上的 memecoin 交易更多，这主要是由投机性的牛市资产驱动。然而，也有相当多的稳定币活动，我们稍后会讨论。这表明交易速度很高。Solana 的总锁定价值（TVL）一直低于以太坊，但其交易速度更高。这反映了 Solana 的用户体验——低费用和易用性——这鼓励了更小、更频繁的交易，包括在低交易量下的 meme 交易。

稳定币交易量

Ryan：既然你提到稳定币活动，那就让我们深入讨论一下。本周期，Solana 的稳定币交易量相较于上一个周期显著增加。在第二季度，Solana 的稳定币交易量达到了 4.7 万亿美元，超越了以太坊的稳定币交易量。这似乎突显了 Solana 上交易的高速度。你能详细解释一下这些数字吗？

Michael：第二季度 4.7 万亿美元的稳定币交易量确实是一个惊人的数字，主要驱动因素是 Solana 上的 DEX 活动。这一波的激增，尤其是在过去六个月，突显了 Solana 上交易的高速度。Solana 用户似乎比以太坊用户进行的交易要频繁得多。

Ryan：这个 4.7 万亿美元的数字是以太坊及其二层在同一时期的两倍。你提到这其中很大一部分活动涉及 memecoin 和算法交易。为什么你认为这是一种积极的信号，而不是一个值得担忧的问题？

Michael：我的观点是，机器人和算法是交易生态系统的核心部分。传统金融中超过 60% 的交易量是算法驱动的。在 Solana，这反映了传统金融中高速度、自动化的交易。Solana 旨在创建一个区块链版本的纳斯达克，高交易量——即使是来自 memecoin 和投机资产——表明系统正在被广泛测试和使用。这种活动，无论其投机性质如何，都是网络参与和功能性的积极信号。

总锁仓价值

Ryan: 机器人也是人，meme 也是资产——这有点像 Solana 的叙事。让我们讨论这张图表，它比其他看涨指标更能展示出复杂的情况。这个图表展示了 Solana 与以太坊及其 Layer 2 在一段时间内的总锁仓价值（TVL）。值得注意的是，以太坊和 Layer 2 的 TVL（紫色线）尚未回到上一个周期的历史最高点，这表明还有增长空间。然而，Solana 的 TVL（粉色线）并没有像其他指标那样爆炸性增长。事实上，Solana 的 TVL 与以太坊和 Layer 2 的 TVL 相比，在上一个周期的百分比上大致相当。Solana 的 TVL 平均为 43 亿美元，占以太坊和顶级 Layer 2 的 7% 。你怎么看这个情况？

Michael: 这表明以太坊生态系统比 Solana 更成熟且资本效率更高。以太坊在 DeFi 中锁定的 ETH 数量远远大于 Solana，反映了其更高级的阶段。其中一个原因是，以太坊最初是作为一个工作量证明（proof-of-work）区块链启动的，后来才转向权益证明（proof-of-stake），而 Solana 从一开始就是权益证明。当前，Solana 的质押率大约为 80% ，而以太坊的质押率为 27% ，这个比例在近几年从接近零开始上升。

Solana 的高质押率意味着大量的 SOL 被锁定在验证者那里，而不是流通于 DeFi。Solana 一直在尝试通过流动质押解决方案和激励措施，将价值转移到 DeFi 中。为了提高其 TVL，Solana 需要将更多质押的 SOL 动员到 DeFi 中。

总体来看，TVL 的差异突显了以太坊的成熟以及其生态系统相对于 Solana 的进步。

核心开发者数量

Ryan: 这是你报告中的一个链外指标：核心开发者。对于 Solana 来说，第二季度有 59 名活跃的核心开发者，这大约是以太坊及其顶级 Layer 2 的 11% 。这一数字比 Solana 早期有所增加，但尚未达到上一个周期的高峰。我们可以从这个指标中得到哪些见解？

Michael: 这些数据来自 Token Terminal，并且仅关注核心开发者——那些直接从事区块链协议本身工作的人，而不是更广泛的生态系统或应用程序。Solana 的核心开发者人数有所增长，但仍落后于以太坊。如果包括生态系统开发者，Solana 的总数大约是以太坊的三分之一。

一般来说，核心开发者的数量增长可以表明一个生态系统的成熟和扩展。然而，高数量的核心开发者并不总是健康生态系统的必要条件。一旦项目的核心基础设施稳定，很多开发工作可以转向构建在其之上的应用程序和协议。Solana 的这一数字在改善，表明其开发工作在持续进行，尽管仍落后于以太坊。以太坊的核心开发者人数持续上升，反映出其持续扩展和成熟。

对我而言，核心开发者指标是作为一个警示信号。如果一个生态系统在其他方面指标良好但开发者非常少，可能会引发担忧。但对于 Solana 和以太坊来说，这里没有警示信号；两者都展示了稳固的开发活动。

Q2表现总结与价值累积

Ryan: 让我们总结一下第二季度的表现，然后讨论价值增值情况。Solana 在第二季度的指标是：

• 以太坊用户的 50% （每日活跃地址）

• 以太坊费用的 27% 

• 以太坊 Dex 交易量的 36% 

• 以太坊稳定币交易量的 190% 

• 以太坊总锁仓价值（TVL）的 7% 

• 以太坊核心开发者的 11% 

Solana 的交易价格约为以太坊的 83% 的折价。考虑到这些基本面情况，我们转向价值增值的讨论。在评估区块链如何捕获价值时，关键是要注意创造价值并不总是意味着能够捕获价值。例如，早期的点对点协议如 BitTorrent 或 Napster 创造了大量价值，但在商业模式中未能有效捕获这些价值。这一区别在评估 Solana 和以太坊等资产的价值捕获时非常重要。

Michael: 绝对正确，你说得很好。以太坊和 Solana 在价值增值方面的关键区别在于它们的架构方法：

1. 以太坊正在发展成为一个模块化技术栈。用户与 Layer 2 （L2）解决方案交互，这些解决方案有自己独立的费用结构。这些费用被分配：一部分给L2的排序器（sequencer），另一部分则结算到以太坊 Layer 1 （L1）。作为以太坊的验证者或 ETH 持有者，你会获得这块蛋糕的一部分。

2. 相比之下，Solana 作为一个更为单一的技术栈进行操作。验证者直接捕获 100% 的费用，没有像L2这样的中介层。Solana 当前的设置意味着网络上的交易创造的全部价值直接由验证者及其延伸的 SOL 代币捕获。

3. 总结来说，Solana 的模型提供了一种更清晰、更直接的价值捕获方式。然而，Solana 未来可能会遇到扩展性挑战，这可能需要类似于以太坊的L2解决方案。两个生态系统都在建立强大的网络效应，其中以太坊的效应最为成熟，Solana 则紧随其后。

以太坊的看涨论点

Ryan: 让我们深入讨论一下核心问题。以太坊在牛市中表现相对平平的一个原因是其架构决策。以太坊将执行层外包给了 Layer 2 （L2）解决方案，如 Arbitrum 和 Optimism，而 Solana 则将执行保留在自己的生态系统中。因此，Solana 的代币直接受益于结算、执行和费用捕获，而以太坊通过L2进行扩展，则在去中心化和可扩展性方面牺牲了一部分收入。以太坊旨在成为一个更中立的结算层，使其能够作为结算的基础层，同时使 Ether 能够在新兴的L2经济体中作为货币资产发挥作用。这种方法被视为对长期利益的战略押注，偏向去中心化和中立性而非短期收入获取。这一区别对于理解当前的市场格局至关重要。

Michael: 是的，情况正是如此。以太坊的这种做法可能在市场上造成了一些混淆。分析Q2的数据表明，EIP 4844 的影响显著增加了区块空间的供应。从历史上看，资源的过剩最终会被利用，通常会导致新的发展和创新。这种情况类似于以太坊的“宽带时刻”，即区块空间的增加可能会被新的创业活动填补。目前，以太坊的低费用和竞争力的提升可能让投资者对直接投资以太坊还是通过其L2解决方案产生了不确定性。尽管短期内存在这种困惑，我相信以太坊强大的网络效应最终会导致整个技术栈的价值获取，包括来自L2和其他协议的价值。我对这种长期叙事保持乐观，尽管它在短期内可能显得令人困惑。

Ryan: 这是一个引人注目的长期视角。然而，目前的链上基础数据可能暗示以太坊正在苦苦挣扎，仿佛它在无意中通过转移执行层来削弱自己。从基本面的角度来看，这一转变可能在 2024 年第二季度末被视为一个负面决策。看起来以太坊似乎正在通过外包执行来蚕食自己的收入机会。在这种情况下，应该审视以太坊的牛市论据，特别是与索拉纳代币相比的价值累积方面。

以太坊的支持者可能会争辩说，执行层正在成为商品化的领域，各种解决方案正在竞争以太坊在这一领域的地位。以太坊作为主要结算层的角色可能使其处于独特的位置，因为在不同L2和 rollup 之间的执行竞争加剧。例如，由 Coinbase 支持的 rollup Base 正在与 Solana 争夺执行的市场。这种竞争可能使执行成为生态系统中更商品化的方面。你对此有何看法？

Michael: 我认为这个观点是有效的。以太坊对去中心化和长期利益的关注确实可能使其在战略上具有优势。通过 Base 参与的 Coinbase 以及可能参与的其他平台，如 Robinhood 与 Arbitrum 的合作，可能会带来更多用户进入以太坊生态系统和去中心化金融（DeFi）。这些发展可能有助于以太坊的看涨叙事。Solana 则旨在成为区块链界的 NASDAQ，并在传统资产领域进行竞争，但它也面临着巨大的竞争压力。两个生态系统都有其独特的优势，而竞争将在塑造它们的未来方面发挥重要作用。

Ryan: Michael，你有没有机会观看几周前 Bankless 频道 Anatoly 和 Justin Drake 之间的辩论？

Michael: 是的，我看过其中的一些部分，尽管没有观看完整场辩论。这是一个很棒的讨论，我跟踪了关键的段落。

Ryan: 那场辩论中一个有趣的主题是预测方面。我对 Justin 和 Anatoly 的挑战是提出一个预测，并在 3 到 5 年后回顾，看看哪个观点会被证明是正确的。作为以太坊支持者，Justin 认为 Solana 的中心化设计由于其单体结构，可能会削弱其作为真正去中心化、抗腐败的 Layer 2 解决方案基础的能力。他建议，即使在短期内看起来是有利的，这种中心化可能在长期内是有害的。另一方面，Solana 阵营可能会争辩说，以太坊对去中心化的关注是一种狭隘的解释，而 Solana 也以自己的方式具有去中心化。你对此有何看法？

Michael: 毫无疑问，以太坊的去中心化程度更高。在以太坊上设置一个节点比在 Solana 上要容易且便宜，因为 Solana 的硬件要求更高。以太坊的更高去中心化是显而易见的。然而，考虑到 Solana 的验证节点数量和地理分布，Solana 仍然具有足够的去中心化。虽然我在这些辩论中没有像 Anatoly 和 Justin Drake 那样深入的技术知识，但我很欣赏这些讨论的深度和重要性。从投资者的角度来看，去中心化是重要的，但目前还不是我评估的主要因素。我同意这些辩论对长期考虑是有价值的，尽管可能会有目前尚不明显的问题。

Ryan: 让我提出一个想法，看看你是否同意。我的理论是，每个网络所做出的权衡和决策最终将体现在其基本面上。例如，如果 Solana 面临交易攻击或中心化问题，这些问题扭曲了经济激励，可能会导致活动和收入生成的减少。相反，如果 Solana 维持足够的去中心化并吸引大量活动，这也将反映在其基本面上。虽然我支持去中心化，但我认识到基本面在投资中发挥着关键作用。在我看来，这些辩论可能是暂时的，真正的影响将体现在长期的基本面上。你对此有什么看法？

Michael: 我认为这个观点是合理的。用户，特别是那些新进入这个领域的人，可能并不太关心这些技术辩论。更重要的是，这些因素如何影响网络的整体可用性和性能。虽然我们加密货币社区可能会关注技术细节，但更广泛的采用将取决于实际结果。当我听到 Anatoly 和 Justin 辩论这些话题时，我主要是寻找我可能未完全意识到的潜在警示信号。至于 Solana，我发现 Jump Crypto 作为一个主要的市场做市商参与开发 Fire Dancer 验证节点这一点很有趣。市场做市商参与验证节点的开发引发了对市场操控潜在风险的担忧。这一点以及其他因素表明，仍然存在需要关注的未解决问题。

总结

Michael 的观点可以总结为：以太坊将执行层外包给 Layer 2 解决方案，可能导致短期收入减少，但其战略旨在长期保持去中心化和中立性，这有助于增强网络效应和技术栈的整体价值。尽管当前的市场数据可能显示以太坊面临挑战，但他对其长期潜力持乐观态度。Solana 则保持执行层在自己的生态系统中，直接受益于结算和费用捕获，但也面临巨大的竞争压力。Michael 认为，虽然 Solana 在去中心化方面不如以太坊，但其足够的去中心化和高性能仍然具有价值。他指出，技术上的讨论虽然重要，但最终影响会体现在网络的实际表现和基本面上。

即将到来的催化剂

Ryan: 我对 Fire Dancer 客户端有类似的担忧，尽管 Solana 的支持者向我保证，它是开源的，可以进行公众审计和审查。希望基本面最终会反映这些决策的结果。现在，让我们讨论一下两个网络即将面临的一些催化剂。对于 Solana，你提到了 Fire Dancer 客户端作为短期到中期的催化剂。这一发展核心要点是什么？

Michael: Fire Dancer 客户端，由 Jump Crypto 开发，具有重要意义，因为它为 Solana 的区块链基础设施引入了冗余性。目前，Solana 依赖于单一的验证节点客户端，这带来了单点故障的风险。Fire Dancer 旨在解决这个问题，可能会随着时间的推移提高区块链的可靠性。如果它证明稳定并继续有效运行，它可能会帮助 Solana 克服早期的问题，获得长期的信誉。如果 Solana 在较长时间内展现出更高的安全性和可靠性，那么这可能会吸引更多的机构兴趣，比如贝莱德（BlackRock）

Ryan: 现在让我们讨论“Blinks”。它们是什么？为什么它们可能成为 Solana 的一个看涨催化剂？

Michael: Blinks 类似于我们在 Farcaster 框架等产品中看到的。它们将Web3钱包体验直接引入浏览器，特别是在社交媒体平台中。例如，Blinks 允许通过社交媒体界面直接进行稳定币支付。如果我们再次经历炒作周期，这可能会获得关注，因为用户可能会分享这些涉及到迷因币和其他资产的链接。KOL 可能会分享促进从社交媒体信息流中直接交易的链接。从长远来看，“Blinks”可能会对消费者行为和电子商务产生重大影响，改变用户与Web3技术的交互方式。

Ryan: 还有其他值得注意的催化剂，但我们没有时间深入探讨所有这些。去中心化物理基础设施网络（DePIN）在 Solana 上开辟了一个独特的利基市场，还有其他社交应用的发展。将焦点转向以太坊，以太坊 ETF 的前景是一个重大催化剂。我希望这是我们最后一周没有 ETF 的时刻。以太坊 ETF 的潜在推出是一个重要的发展。如果 Solana 获得 ETF，这将是一个更长远的目标。以太坊即将获得 ETF，其影响可能会很大，类似于比特币的效果。

Michael: 以太坊 ETF 确实是一个重大进展，将显著影响这一周期的发展。我预计 ETF 的效果可能超出预期。根据 Bloomberg 等机构的预测，我预计以太坊的流入量可能会达到比特币的 10-20% 。围绕以太坊的叙事仍未完全被理解，但以太坊作为一个开源应用商店，具有现金流潜力的概念是令人信服的。虽然 ETF 最初不会包含质押收益，但在我看来，以太坊的市场潜力比比特币更大。随着华尔街的机构投资者对以太坊有更好的理解，这可能会增强其市场存在感。我们的以太坊投资框架季度报告可能会在 ETF 推出时获得关注。以太坊的故事非常有说服力，一旦交易开始，其影响可能会令人惊讶。

Ryan: 另一个重要的催化剂是对现实世界资产（RWA）的关注。你提到了 BlackRock 在以太坊上的代币化国债和其他金融产品的参与。这项活动突显了以太坊在处理重要资产方面的作用。你能详细说明一下这如何作为以太坊的催化剂吗？

Michael: 主要金融机构如 BlackRock 的参与至关重要。BlackRock 即将推出的 ETF 旨在使以太坊成为金融产品的平台。它们已经在以太坊上代币化了一个货币市场基金，我预计会看到更多类似的举措。BlackRock 首席执行官 Larry Fink 可能会在 CNBC 等平台上讨论链上资产的好处，这可能会引起显著的关注。这种区块链技术的现实世界应用——创造效率和改善市场流动性——是加密货币的核心用例。BlackRock 的背书和主流媒体关注可能会为以太坊引发正反馈循环，可能导致在周期后期出现显著的价格波动和市场表现。

Ryan: 散户参与也是一个尚未完全显现的因素。一旦散户投资者开始参与，他们很可能会通过交易所进行，例如 Coinbase 将他们引导到以太坊的 Layer 2 解决方案，如 Base。Solana 已经历了数年的执行过程，包括整个牛市周期。然而，Base 尚未经历零售市场的牛市周期。这会是以太坊的一个重要催化剂吗？

Michael: 是的，Base 代表了以太坊的另一个重要催化剂。虽然我们尚未看到在 Base 上的迷因币交易达到 Solana 的水平，但确实有显著的活动，特别是在像 Uniswap 这样的高交易量应用中。随着 Base 的发展，Coinbase 促进用户迁移到链上解决方案，这可能会给以太坊带来显著的推动。

定性差异

Ryan: 最后，让我们讨论一下定性差异。目前，Solana 的用户体验被认为优于以太坊的 Layer 2 解决方案，问题较少。以太坊在各种 Layer 2 解决方案中面临碎片化，导致缺乏凝聚力。相比之下，Solana 的信息和用户体验更统一。Solana 生态系统具有更集中化的硅谷风格，而以太坊则更像开源和去中心化，类似于 Linux。ETHCC 的反馈表明，以太坊社区也可能感到分裂，各种 Layer 2 解决方案在争夺关注。相反，Solana 的统一方法，专注于应用和代币，可能提供了更一致的体验。你对这些定性差异有什么看法？

Michael: 你描述得很好。从用户的角度来看，Solana 的钱包体验目前更简化，避免了桥接的需求。预计以太坊将通过账户抽象和与像 Robinhood 这样的平台的集成来解决这些问题。尽管以太坊当前的体验不如 Solana 用户友好，但随着时间的推移，这应该会改善。Solana 的集中化、组织良好的方法与以太坊更为去中心化、碎片化的结构形成对比。大型金融机构可能会觉得与 Solana 互动更容易，因为其支持渠道更直接。然而，以太坊更广泛的理念和潜在的改进可能最终会解决这些挑战。

价格目标

Ryan: 我们已经到了我们期待的时刻：评估 Solana（SOL）是否应该以相对于以太坊（ETH） 83% 的折价进行交易。历史上，在 2022 年 11 月，Solana 的市值仅占以太坊市值的 3% 。目前，它的市值占比为 17% ，仍然是 83% 的折价。Solana 是否应该以这种水平与以太坊进行交易？你对接下来的 6 到 18 个月有什么预测？

Michael: 我的结论是 Solana 当前的折价过多。我认为 Solana 的市值在这一周期中可能会上升到以太坊市值的约 25% 。这是一个投机性的观点，不是投资建议。在我的个人投资组合中，我增加了对 Solana 的投资，但没有卖出任何以太坊。很多人已经将以太坊换成了 Solana，但我认为以太坊在短期内会因为 ETF 而表现优于 Solana。在周期的后期，Solana 可能会在替代币轮动时表现更好。以太坊通常在周期的后期表现良好，但像华尔街这样的新市场参与者可能会改变这一动态。假设总加密市场市值为 10 万亿美元，以太坊的市值可能会达到约 1.8 万亿美元，折算下来每个 ETH 大约为 15, 000 美元。Solana 的市值可能会达到 4000 亿到 5000 亿美元，这样 SOL 的价格可能会在 900 美元左右。虽然 Solana 可能不会超越以太坊，但相对于当前的折价，它可能会表现更好。

Ryan: 所以，你对 Solana 的配置稍微高于以太坊，但你不认为 Solana 会在这个周期超越以太坊。你的目标是将 Solana 的市值定位在以太坊的约 25% 。这意味着，如果以太坊的市值达到 1.8 万亿美元，SOL 的潜在高点为 900 美元，而 ETH 为 15, 000 美元。

Michael: 正是这样。我不期望 Solana 会超越以太坊。以太坊可能最终会超过比特币，但 Solana 和以太坊之间的竞争将会持续。我相信会有四到五个主要的 Layer 1 平台，其中三个是可以投资的。Solana 可能会在这个周期中表现优于以太坊，但不会超越它。

Ryan: 你对以太坊的配置高于比特币，对 Solana 的配置高于以太坊。这很有趣。最后，请你提供一下基于你提到的市值的 ETH 和 SOL 的价格估算。

Michael: 当然。对于一个市值为 1.8 万亿美元的以太坊，每个 ETH 的价格可能会略低于 15, 000 美元。对于市值为 4500 亿美元的 Solana，SOL 的价格可能会超过 900 美元。这些估算基于强劲的牛市周期下半场。你可以根据市场市值是否达到 8 万亿美元或以太坊是否表现优于比特币来调整这些估算。

Ryan: 如果这个周期偏离历史模式，比如 AI 吸引了更多关注，或者加密市场没有看到预期的牛市，这种情况的概率有多大？你认为加密市场可能被边缘化吗？还是你打算押注于类似于过去的周期？

Michael: 加密市场往往反映人类行为。即使散户投资者在上一个周期受到了伤害，他们通常会在价格上涨时回归。在这个周期中，华尔街可能会经历类似的 FOMO。我不担心 AI 会掩盖加密市场。历史上，市场在第四季度达到顶峰，我们现在仍处于为强劲收尾做准备的阶段。选举周期、全球流动性和 FED 可能的降息等因素有助于创造一个有利的加密环境。我建议不要过度思考，押注于历史模式和人类行为。

Ryan: 所以，你在押注历史模式和人类心理，这些往往会重演。顺便说一句，我也注意到家人对加密的兴趣有所增加。最后，你能分享一下大家可以在哪里访问 DeFi 报告和你的播客吗？

Michael: 我们的所有研究都可以在https://thedefireport.io/找到，那里有书面报告和播客。

撰文：

翻译：白话区块链

以太坊可能是本轮牛市迄今为止表现最差的项目。在整个牛市期间，ETH 及其相关资产似乎远远落后于 Solana 等竞争对手。因此，市场情绪和叙述也从以太坊转向了其他竞争平台。

然而，意外批准的现货以太坊 ETF 可能预示着这个第二大加密资产的命运即将改变。这正是我今天想要探讨的问题。

为什么以太坊在这轮牛市中表现如此糟糕，ETF 能否足以扭转局面？

免责声明:一如既往，这些内容不应被视为投资建议，也不是购买 ETH 或其他加密资产的建议或推荐。请记住，如果你选择投资加密货币，这非常具有风险，你可能会失去投入的全部资金。说完这些，咱们开始讨论吧。

1、为何困境重重？

1）熊市中的表现超出预期

价格和叙事深度交织且高度反射。价格走势推动叙事，叙事也推动价格走势。

当资产价格发生变化时，人们喜欢将这种变化归因于特定的原因或叙事。这种叙事可以吸引额外的资本来放大这种变化。

在适当的情况下，这会产生很好的飞轮效应。资产价格会持续向一个方向移动，围绕资产的氛围也会增强。

因此，我们需要回顾熊市，才能理解以太坊问题的开端。

看，以太坊在整个熊市期间表现相对较好，超越了绝大多数加密资产。

至关重要的是，它也比大多数资产更早触底——在三箭资本崩盘期间触及最低点，而不是在 FTX 崩盘期间。

这意味着在熊市中，ETH 比大多数资产感觉更有势头，围绕它的氛围总体上是好的。但那时没有那么多人来欣赏和买入它，所以飞轮从未启动。

同时，熊市中的相对表现优异意味着 ETH 相比大多数其他加密资产更接近其「公平」价格。随着市场改善，它需要恢复的地盘更少，运行的空间也更小。再次说明，飞轮没有运行，因为即使总体市场情绪有所改善，也没有足够的价格走势来推动它。

对比一下本周期中更受热捧的资产之一，如 Solana。

Solana 在熊市期间被打压得非常惨。与 FTX 的关联意味着它被大量抛售，产生了 Solana 已死的叙事。一些项目甚至完全放弃了这个链，进一步加深了这种绝望感。

所有这些意味着在进入牛市时，Solana 会从一个非常低的位置开始。SOL 的价格与公平价值严重脱节，以至于市场情绪一转好，它就能够大幅反弹。这创造了一种复苏感，得到了 Solana 真正信徒推出新发展和重建生态系统的支持。

因此，叙事容易建立，容易相信，也容易买入。许多投资者和交易者正是这样做的。他们涌入 Solana，推动 SOL 不断走高。

对于 Solana 来说，牛市一开始飞轮就已经牢固地运转起来，而以太坊似乎在停滞不前。

如果 ETH 在熊市期间表现更差，从而有更多的恢复空间，那么即使价格最终大致相同，围绕它的氛围可能也会完全不同。但，它在错误的时间点有了错误的价格走势。

结果是，以太坊在牛市开始时无法抓住任何势头或吸引注意力，在这个善变且健忘的市场中沦为了一个不起眼的角色。一段短暂且相当可以理解的表现不佳，就足以让不良情绪开始蔓延，进而形成了一种萎靡不振的感觉。

2）叙事困境

更糟糕的是，从以太坊的角度来看，在牛市初期经历最大飞轮效应的资产是最糟糕的。以太坊在市场中一直处于一个稍显奇怪的位置，一直难以正确定位自己：

一方面，它是一个智能合约平台，因此表面上是在与 Solana 或 Avalanche 等其他平台竞争的技术应用。

另一方面，它非常注重稳健性、可靠性、去中心化和创造强大且可靠的货币。这使它牢牢与比特币竞争。

这也在以太坊的设计中创造了一种冲突感，因为它努力将这些竞争目标结合起来。

它必须相对保守以满足其类似比特币的需求。这使得它无法像许多其他智能合约平台那样采用激进的、高吞吐量 / 低费用的设计。然而，它永远不会像比特币本身那样简单或保守。以太坊必须在两条战线上作战，且一只手被绑住，所以说它已经处于劣势。

然后，随着牛市的开始，比特币和 Solana 表现最佳并获得了最多关注。它们掌握了叙事主导权，从两方面挤压了以太坊。

Solana 复苏的想法让人们认为它可以抢走以太坊作为领先智能合约平台的风头。其低费用和最初的卓越用户体验让它看起来像是未来。

如果人们可以在一个更快、更便宜、更简单——总体上更好的环境中完成同样的事情，为什么还要在以太坊上构建或使用呢？特别是当大多数人不像以太坊用户和比特币用户那样在乎「货币性」和去中心化时。

与此同时，比特币得益于 ETF 和其蓬勃发展的生态系统，其中包括 Ordinals、可替代 Token 和原生 L2。

ETF 叙事给人一种比特币是机构可以支持的唯一严肃加密资产的感觉。随着数十亿美元涌入新推出的基金，「数字黄金」的论点似乎终于得到了回报。

与此同时，Ordinals 的发展证明比特币不仅可以用作货币。像以太坊一样，它可能也是更复杂计算和交易的基础。

如果比特币在更保守和经济上更健全的情况下也能做到这些，那么以太坊还有什么意义呢？肯定任何真正关心去中心化和稳健、可靠区块链设计的人都会转向比特币。

如果这些还不够糟糕，以太坊甚至在其相对较新的「模块化」叙事中也受到了打击。

以太坊本应成为一个广泛互联的链和高层扩展解决方案的基础层。但这并不是它最初的计划，它正逐步朝这个方向前进，一次一个升级。

然后，Celestia 上线了，这是一个专门为履行以太坊最终将承担的角色而构建的新模块链。而且，像比特币和 Solana 一样，它在牛市初期的财务和叙事表现非常出色。再一次，以太坊显得有些无关紧要。

几乎每一个以太坊的叙事同时被削弱，加剧了其自身平庸价格走势带来的持续负面情绪。

所有的兴奋和关注都转移到了其他地方，而以太坊则被遗留成了过去毫无意义的遗物。

在我看来，这种叙事攻击是迄今为止大家对以太坊如此消极的主要原因。它的存在本身，其存在的理由，受到了质疑。而且，没有活动或价格的激增，它无法给出令人信服的答案。

3）缺乏买家

以太坊价格走势平淡（以及随之而来的负面情绪）的另一个因素是缺乏买家来支撑价格。

同样，这是以太坊之前的强势表现反过来困扰它的一个案例。

在上一个周期，以太坊是共识之选。对于任何严肃对待加密货币的人来说，ETH 几乎是默认资产。

比特币，曾经的共识之选，开始显得有些老旧和脱节。相比其他加密资产，它通常被视为一个已被玩腻的小宠物石头，增长潜力相对较小。

与此同时，ETH 位于快速扩展的生态系统的中心，被誉为「金融的未来」。尽管还有其他像 Solana 这样增长潜力更大的平台，但只有以太坊接近匹配比特币的持久性和可靠性。从风险 / 回报的角度来看，ETH 是显然的最佳选择。

曾几何时，以太坊通常矛盾的叙事似乎协同作用，使其成为任何看好加密货币的人的完美选择。

你知道它不会让你失望或遇到根本性问题，但它仍然令人兴奋和有回报。

在当时，这对 ETH 来说是极好的——这可能也促成了它在熊市中的超常表现。但快进到今天，这却成了一个问题。

几乎所有参与过一个以上周期的加密货币投资者都已经持有 ETH。而且，如果他们还没有拥有 ETH，那很可能是因为他们有明确的理由不持有——通常是由于不可调和的哲学差异。

换句话说，大多数在加密货币领域的人要么已经拥有 ETH，要么永远不会拥有。

随着牛市的开始，已经持有 ETH 的人没有理由购买更多。他们为什么要优先考虑他们已经持有的资产，而那么多被低估的资产看起来如此有吸引力？

如果有的话，现有持有者很可能会卖掉他们拥有的一些 ETH，以换取短期前景更好的资产，导致价格走势更加糟糕。

由于缺乏来自加密货币原住民的支持，ETH 需要加密游客和新来者的介入。但市场并没有如许多人预期的那样涌入新的资本。事实上，我们仍在等待对加密货币的普遍兴趣回升，以及下一批用户和投资者的到来。

没有他们，ETH 因缺乏买家而挣扎是可以理解的。

要表现得更好，ETH 需要给现有持有者一个增加配置的理由，或者找到全新的买家……记住这一点，我们稍后会回到这个话题。

4）资产稀释

更糟糕的是，进入以太坊生态系统的少量资金被分散到了多个资产上。

这是因为现在有大量与以太坊相关的资产可以被视为「ETH Beta」——在牛市环境中应该优于 ETH 本身的替代品。

因此，任何看好以太坊的人都必须决定表达这种观点的最佳和最有利可图的方式。

例如，投资者可以选择 Layer2Token，如 OP 和 ARB。或者，他们可能会考虑与质押相关的 Token，如 LDO。或者是来自以太坊 DeFi、NFT 或 RWA 生态系统的 Token，如 UNI、BLUR 或 ONDO。也许他们甚至会喜欢以太坊为基础的迷因币，比如 PEPE 或 MOG。

有如此多不同的途径可供选择，如果你看好 ETH，有如此多不同的资产需要考虑。

即使你想保持简单，只持有 ETH，仍然需要决定是持有原生 ETH，Liquid Staking ETH，还是 Liquid Restaking ETH。

所有这些都会造成决策疲劳，可能会让一些投资者望而却步。

更糟糕的是，它导致任何进入的资金被分散到各种资产上，减少了现金可能带来的刺激效果。

以太坊并不是唯一受此影响的。毕竟，投资者可能不得不考虑购买 SOL 与购买 BONK、WIF 或 PYTH 的利弊。但围绕以太坊的生态系统更加发达，选择更多，因此稀释效应更为显著。当以太坊已经处于劣势时，这显然没有帮助。

5）安全性问题

更为雪上加霜的是，人们担心 ETH 会被美国证券交易委员会（SEC）认定为证券。

我相信你已经听说过关于对以太坊基金会的调查和对 PoS 将 ETH 变成证券的担忧。这些恐惧无疑会对 ETH 造成压力，并阻碍其表现。

这与多年来认为 ETH 是一种商品、因此不受 SEC 攻击的传统智慧相悖。现在市场不得不考虑并计入最坏的情况，例如以太坊从主要交易平台下架。

此外，这威胁到了以太坊对机构投资者的吸引力。毕竟，他们可能不想投资于一个存在如此多不确定性的东西。而且即便他们能够在没有 ETF 包装的情况下获得它，他们也可能不愿意。

你看，一旦比特币 ETF 获批，人们自动认为 ETH ETF 也会跟随。可能需要另一起诉讼来迫使 SEC 采取行动，所以实现这一目标可能需要一年或更长时间，但看起来相当确定。这给了 ETH 在漫长隧道尽头的一丝微光。

但安全性问题几乎完全打破了这些希望。以太坊阴郁而悲观的氛围变得更加阴暗。

感觉就像 Gary Gensler 和 SEC 在打压一个已经处于低谷的东西。

6）营销问题

最后我想提到的是，Ethereans 似乎在为以太坊宣传方面遇到了困难。这有两个方面：

首先，过去一年左右，许多 Ethereans 从 Twitter 转移到了 Farcaster。即使他们没有完全转移，他们在 Twitter 上的时间也大大减少了。

然而，Twitter 仍然是大多数加密文化的焦点。由于少了 Ethereans 来为以太坊辩护并传达信息，我们最终体验到的现实版本略显扭曲，由以太坊的反对者塑造和主导。负面信息比正面信息出现得更频繁，这既助长了也夸大了围绕以太坊的悲观情绪。

其次是关于以太坊重视研究的心态，这让一些人感到反感。

当 Ethereans 在 Twitter 或其他社交媒体上讨论事情时，他们的对话往往难以理解，充满行话。这让潜在用户感到疏远，甚至可能感到恼火。

例如，用户可能会对高交易费用使小额交易变得不可能的可理解问题提出抱怨。但随后看到著名的 Ethereans 使用难以理解且略显荒谬的术语，如「Proto-Danksharding」。这让他们觉得他们的问题没有被认真对待。

现在，我不想在这里过于批评。以太坊——以及区块链总体来说——非常复杂，涉及许多普通用户无法理解的困难权衡。

但同样，如果 Ethereans 继续这样下去，他们永远不会赢得叙事战。虽然这可能很困难，但他们需要找到更好的方法来承认普通用户的抱怨，同时用简单的术语解释为什么做出某些设计决策，以及正在做些什么来帮助解决问题。

说实话，这可能是不可能的。大多数人不想了解为什么事情是这样的，或者他们没有时间去学习。相反，他们会认为以太坊笨拙且昂贵，因为它使用的是旧的过时技术。而他们会认为著名的 Ethereans 根本不关心，因为他们富有且与普通人脱节。

从长远来看，这可能不是大问题。如果以太坊的理论是正确的，最终人们会在不在意的情况下使用低费用的 L2。他们甚至可能不知道他们正在使用 L2，更不用说是以太坊生态系统内的 L2 了。

但在所有困难被抽象化之前，用户会注意到以太坊的缺点，并会抱怨它们。而这些抱怨将继续助长围绕以太坊的负面氛围，使 Ethereans 显得脱节。除非 Ethereans 能够精简他们的信息，足以突破噪音，以清晰、可理解和理解的方式解释他们的方法。

2、ETF 会改变局面吗？

所有这些因素共同导致了 ETH 的表现不佳以及过去几个月来以太坊的低迷气氛。

因此，现在的问题是，ETF 能否帮助改变这一局面？

我认为会。或者，至少在更广泛的环境和宏观趋势不干扰的情况下，它应该会改变局面。

这是因为 ETF 的批准将解决导致以太坊表现不佳的许多原因。

1）安全性问题解决

首先，ETF 的批准消除了大部分关于以太坊是否会被认定为证券的担忧和不确定性。

虽然 SEC 仍有可能对质押的 ETH 采取某些行动，但这种情况的影响不会像将 ETH 本身认定为证券那样严重。因此，财务上的负面影响要小得多。

而且，即便是这种威胁，现在看起来也相对不太可能发生。

ETF 的批准似乎是民主党的一项政治举措，他们试图在选举前为自己争取有利位置。

如果他们确实希望吸引加密货币选民——或至少不让他们感到害怕——那么追求像攻击第二大加密资产这样的激进行动显然是不明智的。

因此，以太坊突然摆脱了困境，之前避免投资 ETH 的主要论点也被推翻了。

2）吸引新买家

ETF 还将帮助解决以太坊缺乏买家的问题。

它不仅将以太坊引入一个全新且极其富有的机构投资者群体，还会给加密货币原住民一个重新购买 ETH 的理由。

许多加密货币原住民可能会因为 ETF 的批准而感到措手不及。他们可能在牛市早期将 ETH 卖出，转而投资更具吸引力和表现更好的资产。但现在他们的持仓不足，会想要进行调整。

与此同时，交易员和短期投资者可能会涌回 ETH，试图抢先购买并预测 ETF 的推出。

然后，一旦 ETF 上线，传统金融资金将主导价格走势。

我不期望这些基金的表现能像比特币 ETF 那样出色，但我认为它们对 ETH 价格的影响和表现应在市场规模上相对类似。

从长远来看，ETF 为大量财富流入 ETH 和以太坊生态系统打开了大门。简而言之，ETF 应该会在短期和长期内吸引新的买家和资金流入以太坊，这正是 ETH 重新开始上涨所需要的。

3）重置叙事

我们已经看到，价格走势和叙事是紧密相连的。

如果 ETF 的兴奋和抢跑行为确实使 ETH 在短期内表现优于其他资产，这可能足以启动叙事飞轮。

至少，正面的价格走势会减少对竞争对手如 Solana 和 Bitcoin 侵蚀以太坊领域的担忧。虽然价格走势对舆论的影响有些荒谬，但这确实是常见的现象。

但 ETF 批准带来的最大叙事好处是，它提醒人们以太坊与其他「山寨币」相比的独特性和特殊性。

最终，只有两种加密资产被认为足够可靠和受尊敬，可以在不久的将来拥有 ETF。这表明，除了比特币外，以太坊是唯一一个对机构友好的加密资产。

与比特币继续被定位为数字黄金不同，以太坊则与技术加密相关。因此，任何在传统金融世界中希望接触到加密行业最具活力和高潜力领域的人，都必须购买 ETH。

我们再次看到那种经过时间考验的可靠性和兴奋的融合——与之前使 ETH 成为加密原住民默认资产的融合相同。足够安全以供投资，但仍然能提供巨大的回报。

通过正确的营销，以太坊甚至可能在传统投资者中变得比比特币更受欢迎。

比特币在市场上已经有了巨大的先发优势和更好的品牌认知，但它的故事也相对平淡。

大多数人并不特别关心黄金，因此他们也可能不关心数字黄金。但是很多人喜欢那些快速增长并产生实际回报的科技投资——这听起来更像是以太坊。

尽管如此，传统金融人士可能已经将比特币视为一种具有高风险和高潜力的异域资产，因此他们可能不愿意进一步下探风险曲线——即使回报可能略高。

因此，我认为 ETH 重新成为默认资产的机会相对较低——至少在短期内是这样。但如果有足够的时间和明确的信息，这并非不可想象。

即使这永远不会发生，ETF 的推出也将是一个重要时刻——几乎是一个重置点——对以太坊及其叙事来说。

至少，这使以太坊与其他智能合约平台有所区别，并在 Solana 的持续冲击之后提供了一些喘息空间。它应该帮助 ETH 与比特币和 Solana 一起上涨，而不是被它们吞噬。在经历了长时间的竞争对手侵蚀之后，我认为很多以太坊支持者会将其视为一种胜利。

4）专业营销

ETF 的推出甚至可能帮助以太坊解决营销问题。

一旦 ETF 上线，ETF 发行商将负责向潜在客户推广他们的产品。这意味着他们需要开始用简单的术语解释以太坊是什么——避免技术术语和过于复杂的术语。

虽然这对加密货币原住民来说可能有些为时已晚，但这应该意味着传统金融人士对以太坊有一个稍微更好的介绍。谁知道呢，也许一些以太坊支持者会吸收一些营销术语，从而改善他们自己的推广工作。

5）减少稀释

ETF 还应有助于缓解稀释问题。

当然，加密货币原住民仍然会将资金分配到各种与以太坊相关的资产中，以期获得最大的回报。

然而，ETF 本身将仅限于普通 ETH。所有资金流入都会集中在以太坊上。根据发行的成功程度，这可能意味着大量资金涌入单一资产——这可能会抵消加密货币原住民之间的稀释效应。

3、但是否存在风险？

从这些分析来看，ETF 将解决几乎所有导致以太坊表现不佳和负面前景的问题。

一些改进可能需要时间才能显现效果——特别是像营销变化和新机构投资者的引入——但我们应该在未来 12 到 18 个月内开始感受到这些好处。

如果情况如此，那么很合理地认为，ETF 将唤醒以太坊，推动价格上涨，并为该领域带来更积极的态度。

但当然，无法保证一切顺利。存在许多可能导致失败的风险，以太坊可能继续低迷。

如今，人们更倾向于相信关于以太坊的负面消息。当负面情绪存在这么长时间时，这就是常见的情况。因此，在这些基金推出时，以太坊特别容易受到任何负面意外或价格停滞的冲击。毕竟，这将证实每个人对以太坊时代已过、以太坊正走向衰亡的既有偏见。

在最坏的情况下，这种消极态度甚至可能从加密 Twitter 扩散到更广泛的世界，从而导致对 ETF 的需求减弱。我不一定预期这种情况发生，但人们并不总是理性的，情绪可以在投资决策中发挥重要作用——即使是所谓的「聪明钱」。

显而易见的短期风险包括 ETF 资金流入远低于预期或 Grayscale 资金流出高于预期。无论哪种情况，以太坊都可能受到相当大的影响。

从长期来看，最大的问题是以太坊未能确立自己作为传统金融领域有趣或值得投资的资产。他们似乎对比特币有一定兴趣，因此我们都假设他们也会喜欢以太坊，但我们还不真正知道这一点。显然，对以太坊 ETF 的热情远不及比特币 ETF——尽管这在意料之中。但如果以太坊在主流舞台上亮相并推出营销材料后仍无法引起兴趣或产生任何兴奋感，那么它可能会面临麻烦。

4、这是否真的重要？

最后一个值得思考的问题是：「这些真的重要吗？」

即使 ETH 的价格表现不佳又如何？以太坊的运作方式不会因为 ETH 的价格波动而改变。无论 ETH 值 10 美元还是 10,000 美元，网络的功能都是相同的——尽管安全性可能有所不同。

此外，这一切都非常关注短期情况，而以太坊关注的是可持续发展和长期目标。

价格走势、市场情绪和叙事在以太坊的日常运行中基本上是噪音。它们对以太坊的运行不会产生巨大影响。

然而，我之所以写这些内容，原因并非如此肤浅。毕竟，我通常不会专注于短期价格走势。

我认为这些问题重要的原因在于，围绕以太坊等协议的叙事和市场情绪将会影响其未来的成功。今天看似无关紧要的噪音，最终可能会形成模式并引领趋势。

没人愿意在一个被认为正在衰退的链上进行开发。也没人愿意使用那条链——尤其是当似乎没有足够的开发者来创造激动人心的新机会时。

这种情况不会一蹴而就，但如果以太坊不能开始改善表现——如果它不能改变叙事并开始获得一些动能——那么它将会把越来越多的活动转移给竞争对手。

它的强大网络效应，今天被认为几乎不可战胜的，将会被逐渐侵蚀。

威胁尚不立即，风险相对较低——至少目前如此。

与普遍看法相反，以太坊在几乎所有有意义的指标上仍然领先竞争对手。ETH 成为唯一一个拥有 ETF 的另类币，说明它在某些方面领先于竞争对手。像 Solana 这样的平台可能还需要数年才能拥有类似的主流金融产品。

但以太坊不能自满，它不能浪费自己的领先地位。尤其是当加密行业如此新兴并且未来几年将大幅增长时。情况可能会——并且很可能会——比许多人预期的变化更快。

以太坊的先发优势、网络效应和长期哲学意味着它在可预见的未来有很大的机会成为主导的加密平台。

但成功绝不是注定的。无论做什么，以太坊都不能再让负面情绪继续存在太久。即将到来的 ETF 发行可能是消除这些负面情绪的最佳机会。

原文作者：

原文编译：深潮 TechFlow

纵观历史，货币在社会中履行了三个关键功能：它作为价值（财富）的储存手段、交换媒介和记账单位。虽然货币的形式在不断变化，但其功能基本不变。大致上，始终有两种思想流派，一种支持信用货币或软货币，另一种支持硬货币。像今天的法定货币系统一样，信用货币总是某种负债。

你持有的美元或卢比是政府的债务。如果政府违约，你的钱将无法购买基本商品和服务。

另一方面，硬货币不是政府的债务。例如，像黄金这样的贵金属即使在政府违约时也不会贬值。相反，由于其被认为稳定，其价值会增加。

比特币是第一个成功实现的非主权硬货币。2009 年，Satoshi Nakamoto 发布了比特币，当时世界刚刚经历了一场由于不良贷款实践和单方面利率决定而导致的全球金融危机。强势美元在其生命周期中已经贬值超过。在他的文章  中，宏观经济学大师 Ray Dalio 写到了中央银行如何在应对各种危机时降低利率及其对各自经济体的影响。

来源 – 

图表显示了自 1980 年代以来发达国家的利率如何下降。同时，货币基础作为 GDP 的百分比增长。因此，总产出并没有以与货币供应相同的速度增长。当货币供应迅速增加时，无论家庭收入增长率如何，都可能导致更高的通货膨胀、更高的生活成本、增加的债务负担和更大的收入不平等。我们目前所处的高通胀环境是中央银行采取的政策的结果。

在这种情况下，像黄金这样的贵金属的作用变得更加显著。政府对黄金供应的干预最小。由于政府影响较小，黄金供应比法定货币更可预测。这种高度可预测性使得黄金在数十年内保持其价值并成为财富的储存手段。

比特币诞生时是作为点对点电子现金。多年来，随着许多创新一样，它偏离（或至少扩展）了其最初的电子现金目标，演变成了数字黄金。

2018 年，我遇到一个有趣的类比，将进行比较。由于区块链与外界隔绝，它们更像是封闭的岛屿。每个岛屿都有其自己的优先事项和技术及社会特征。比特币岛总是优先考虑安全性和去中心化，而不是其他方面，如速度和可编程性。

去中心化是一个广泛且具有细微差别的术语。将区块链分解为其子系统（如挖矿、客户端、开发者、交易所、节点和所有权）来衡量去中心化程度。他提出，可以通过测量子系统的 Gini 1 和 Nakamoto 2 系数来得出总体去中心化程度。

根据许多比特币支持者如 的观点，我们可以从用户自己验证交易的难度来看去中心化。验证交易的难度是比特币区块较小（最多 4 MB）的原因。为了使区块链提供通用的可编程性（不仅在纸上而且在实践中），开发人员必须策划一些事情。

首先，他们使用的语言或系统应是图灵完备的。“图灵完备”指的是系统在给定足够的时间和内存的情况下能够执行任何可以通过算法表达的计算。

其次，Gas 计量需要达到最佳。Gas 计量指的是系统如何设计来衡量资源的成本（例如，每个区块的最大 Gas 消耗和不同操作消耗的 Gas）。以太坊的 Solidity 是一种图灵完备的语言，但它通常受到 Gas 的限制。比特币的脚本语言有意限制以确保更高的安全性。此外，正如所提到的，它是一种低级的基于堆栈的语言，自 Satoshi 时代以来充满了未修复的错误，缺少关键操作符使其无法非常有用。

以太坊和 Solana 等区块链已经发展成相互连接的状态，形成了他们可能从中受益的互动。然而，虽然比特币岛坚定地坚持其安全目标，但它并未在其基础设施中加入任何允许更容易移动到其他区块链的变化。比特币岛只允许居民持有、转移或交易他们的 BTC 用于铭文和符文，用户体验较差。

由于用途有限，BTC 主要被存放在金库中。与此同时，像 ETH 这样的资产有丰富的机会通过质押、再质押、借贷等形式享受收益和被动收入。由于他们开发了新的基础设施，其他区块链经历了快速的现代化，而比特币则保持古老但强大。

不要误解，比特币的保守方法确保了其安全性和去中心化。更多的功能通常会带来复杂性，增加攻击的表面。

比特币岛仍然强大但孤立。其他区块链通过更强的桥梁相互连接。

分离的岛屿让我想起了我家乡孟买的历史。曾经被称为 Bombay，它最初由七个不同的岛屿组成。这些岛屿的融合始于 1680 年代，并持续了几个世纪。今天，当我漫步在这个繁忙的大都市时，几乎没有任何痕迹表明曾经的分离。城市感觉无缝统一，其过去的分裂几乎被遗忘。

孟买的这种转变引发了一个有趣的问题：我们是否也会在比特币领域见证类似的演变？一些团队正在为此努力。

孟买七岛屿的演变。来源 – 

这篇文章讲述了一些团队如何为比特币持有者提供不同的方式来使用他们的财富，而不仅仅是持有它们。我将通过解释为什么我们需要更好的基础设施来奠定基础，然后深入探讨团队为扩展 BTC 用例所采取的不同方法。最后，我提到最终的愿景不仅是技术共识，也涉及社会共识。

这种转变正在发生，因为团队正在为比特币岛构建不同的辅助岛屿，并寻找现代化比特币岛的解决方案。比特币岛的永久改革只能在岛民之间发生社会革命并同意改变其规则后，才能像使用岛内基础设施一样自信地使用通往其他岛屿的桥梁。

为什么需要更好的基础设施？

以太坊、Solana 以及即将推出的 Monad 等成熟的区块链都是以开发者为中心构建的。它们被设计为开发者构建应用的平台。这些链提供了全面的生态系统，通过各种学习资源、工具、框架和功能支持开发者。Satoshi 在开发比特币时并没有考虑这些。比特币没有一个深思熟虑的 API，也几乎没有清晰的文档来学习比特币开发

有三个关键原因需要不断改进网络基础设施——更好的用户体验（UX）、更多的金融化和规模支付。

更好的用户体验将提升活动以带来更多费用

是一种利用比特币 UTXO 并以不同方式查看单个 Satoshi（BTC 的最小单位）的方法，它带来了铭文（比特币上的 NFT）等创新。围绕 Ordinals 和铭文的热情带来了可替代标准如 BRC-20 和的演变。铭文和符文给比特币带来了活动的提升。每日交易总数相比仅 BTC 转账增加了 70% 。

这些新的比特币交易方式帮助将手续费提高了约 40% 。然而，这些新方式在比特币社区内引发了激烈的争论。一派认为比特币应该专注于强化其作为去中心化支付系统的核心功能。他们认为，超出这一范围的扩展可能会损害比特币的安全性、简洁性和作为健全货币的有效性。

另一方面，支持更灵活方法的倡导者则主张扩展比特币的功能，涵盖非支付用例。他们认为，这种演变对于比特币在迅速发展的区块链生态系统中保持竞争力和相关性是必要的。

这足够了吗？并不完全。据 Token Terminal 数据，比特币矿工在过去 30 天内赚取了约 1.09 亿美元的费用。在同一时期，像 Uniswap 和 Lido Finance 这样的应用分别赚取了 9000 万美元和 1.04 亿美元。随着 2024 年 4 月的最新减半，矿工们获得的区块补贴减少了 50% 。在最近的减半之后，区块奖励（补贴）从每个区块 6.5 BTC 减少到 3.125 BTC。这样，矿工的月度补贴减少了 13, 500 BTC（3.12514430）。按每个 66, 000 美元的价格计算，这约为 8.91 亿美元，因此月度费用仅占补贴损失的约 12% 。

最近像符文这样的发展令人鼓舞，但我们需要更多。有哪些挑战呢？比特币的用户体验远不如 Solana 或像 Arbitrum 这样的以太坊 L2。Solana 上的兑换只需几秒钟且费用仅为几美分。然而，如果你想在比特币上交易符文，你需要支付几美元的费用并等待一个区块来确认交易。

此外，当你购买符文时，你必须购买列出的全部数量。买家无法修改要购买的符文数量。另一个缺点是符文不能相互交换，这与我们在以太坊上可以将 USDC 兑换为 MKR 的方式不同。交易者必须先将一个符文卖成 BTC，然后再购买他们想要的另一个符文。中间的额外步骤增加了用户体验中的不必要摩擦。

交易符文的用户体验远非理想。没有办法将 BTC 用作抵押品或进行借贷。你必须将 BTC 从比特币 L1 中取出并放到其他链上以用于金融应用。

增加 BTC 的金融化

首先，比特币的市值接近 1.3 万亿美元，每个 BTC 66, 000 美元。就像黄金一样，比特币是外部货币，这意味着政府不能操纵比特币的供应。虽然黄金贷款市场的确切规模不可用，但一些报告估计其为 1000 亿美元。因此，在比特币上构建应用程序的最重要原因之一是使用原生 BTC 作为抵押品来借入稳定币。强大的借贷市场将允许比特币持有者通过他们的 BTC 赚取收益

以质押为例，其他原生资产如 ETH 和 SOL 在质押中有固有用途，以确保网络安全；约的流通 ETH 在质押协议中质押，年收益约 4% 。另有约的 ETH 在再质押协议中质押，的流通 SOL 被质押。此外，ETH 和 SOL 都广泛用于各自的 DeFi 生态系统中作为抵押资产。

Wrapped BTC (或 WBTC) 是不同 DeFi 生态系统中最广泛使用的 BTC 版本，其市值约为 100 亿美元，占总流通 BTC 的不到 1% 。这显示了 BTC 金融化的巨大潜力。

假设 BTC 在质押或 DeFi 中的使用水平与以太坊相似，达到约 30% ，那么这个数额将达到 3900 亿美元。作为对比，目前所有 DeFi 中所有其他链的总锁定价值为。BTC 可能成为最具生产力的流动资产，但目前这种潜力被有意的技术限制所束缚。

扩展 BTC 支付

比特币基础层并未设计为高吞吐量。如果比特币要成为互联网的结算层，我们需要更快的交易速度。正如  所说，以这种方式发布的交易数量是有限的。在最大区块大小为 4 MB 的情况下，比特币可以支持 6.66 kbps（4 MB / 10 分钟）的数据。

比特币网络目前无法处理高流量。用户在预期事件如 Quantum Cats 的铸币和符文发布期间会遇到糟糕的体验。糟糕的用户体验不仅影响那些试图铸造铭文的人，还影响那些发送和接收 BTC 的人。

Lightning Network (LN) 作为领先的 BTC 扩展网络，其采用情况不佳。网络容量或流动性约为 5000 BTC。这是锁定在所有闪电通道中的 BTC 数量。这影响了网络的流动性以及可以通过它移动的 BTC 数量。

为什么这很重要？让我们用一个例子来理解。Joel 正在筹集 100 万美元以支付印度的咖啡种植工人，他决定使用 LN 接受捐款。他不能只是启动一个 LN 钱包并接受捐款。他需要有 100 万美元的入站流动性。入站流动性是你的对手方在通道中锁定的 BTC 数量。Sid 是 Joel 的一个对手方，锁定了 1 万美元。Joel 需要更多像 Sid 这样的对手方，他们总共锁定了 100 万美元，才能接受价值 100 万美元的捐款。这对网络扩展来说是一个重大挑战，因为入站流动性将始终受到资本机会成本的限制。

比特币开发的挑战

比特币既是文化现象，也是技术现象。社会共识是最后一道防线。例如， 2100 万的供应硬上限可以通过分叉代码增加 1% 的尾部排放来修改。但要使这一变化生效，所有矿工都必须在这个分叉上挖矿，这不太可能发生。这是因为硬编码的上限一直是 BTC 的主要价值驱动因素之一。如果这个上限被打破，价值可能会被认为下降。矿工不太可能在可能失去价值的分叉上挖矿。

由于缺乏社会共识，更改代码库所需的技术努力将变得无用。比特币上一次有争议的分叉是在 2017 年的区块战争期间。网络分裂成两部分，比特币实施了 SegWit（后面会解释）和比特币现金，它增加了区块大小。当时，大部分算力选择留在 BTC 上。

对于被视为货币或价值储存的东西，它不能经常变化法定货币随着时间的推移失去购买力的主要原因是中央银行经常使用其权力增加供应。这种中央银行单方面行动的不可预测性使一些货币永远较弱。比特币文化是抵制变化的。即使是像 Taproot 这样不具争议的东西，从构想到实施也花了多年时间。

实施上述变化不仅仅是改变比特币。比特币基础层需要尽可能简单。简单性对于减少攻击向量和提高稳定性至关重要。想法是像以太坊的 L2 那样，在基础层之外执行复杂的事情，如借贷和使用 BTC 作为抵押铸造稳定币。

比特币的 L2？

什么是 L2？它应该：

• 为第一层提供足够的数据，以验证和解决争议（如果有的话）。

• 除了基础层之外，不应有额外的安全假设。

• 允许用户单方面将其资产撤回到基础层或第一层。

由于目前比特币的操作码（opcodes）限制了其验证任何证明的能力，这些条件无法满足。因此，任何声称是比特币 L2 的链都不能被称为真正的 L2。

L2 的另一个重要方面是其安全假设应与比特币的安全假设一致。每个区块链都有一些基本的安全假设，例如：

• 大多数挖矿节点是诚实的

• 节点可以独立验证区块并拒绝无效区块

• 分叉会在链的最长分支上得到解决，等等。

第二层或 L2 不应扩展其构建的基础层的安全假设。例如，如果第二层有一个垄断区块生产的集中化排序器，用户需要能够以低成本质疑区块生产。只要用户的资金未被花费，第一层应能够指示 L2 释放用户资金。目前，这些机制甚至在以太坊的 L2 中也不存在。

如果我们严格遵循上述 L2 特性，即使是一些共识上的以太坊 L2，如 Arbitrum，也不是真正的 L2。由于目前比特币的操作码（opcodes）限制了其验证任何证明的能力，任何声称是比特币 L2 的链都不能被称为真正的 L2。闪电网络可能是唯一符合 L2 定义的解决方案。作为一个通用术语，本文将这些解决方案称为比特币扩展层。

比特币扩展层的现状

总体而言，使用 BTC 有两个主要途径： 1）使用跨链桥，因为比特币本身的应用有限， 2）创建一个环境或链，让投资者可以使用 BTC 的应用程序驻留。

为了实现更多的用例和扩展，新层可能会在比特币之上做出额外的安全假设。希望使用其 BTC 的用户会倾向于接受最少的安全妥协。以太坊的扩展路线图是理解以太坊扩展设计空间如何演变的一个很好的参考。

经过几年的发展，以太坊认识到 rollups 是其扩展的关键方式。目前，我们仍然不知道哪种方法是扩展和使 BTC 更具可编程性的最佳途径。

无论是存储数据还是选择跨链桥设计，项目都在去中心化、安全性、速度和用户体验之间做出权衡。以下问题的答案构成了构建扩展比特币层的项目或公司的设计空间：

• 如何实现从比特币到新链的跨链桥？

• 如何存储数据（数据可用性）？

• 如何使用比特币第一层进行结算？

• 是否期望比特币的基础层发生任何变化以实现其完整愿景？

• 选择哪种执行环境？

• 扩展的比特币层是否促进 BTC 用于燃料和质押等用途？

各团队正在做出不同类型的权衡，以为 BTC 持有者提供更好的功能和扩展。

桥接机制

比特币上的 BTC 不能直接转移到其他链上，因此需要一种基础设施来实现这种跨链转移。一个典型的桥接机制是将用户的 BTC 锁定在比特币网络上，并在目标链上铸造等量的合成代币来代表这些 BTC。

典型的锁定机制是什么？用户希望将其 BTC 从比特币网络转移到其他链时，会将 BTC 发送到比特币上的特定地址。这个地址由桥接操作员控制。当桥接操作员检测到 BTC 的到来时，他们会在目标链上铸造等量的合成代币，并将其发送到用户指定的地址。

这种机制的风险在于，如果桥接操作员在比特币网络上丢失了 BTC，那么在目标链上铸造的代币将变得一文不值。我们在 后见证了这一风险。SolBTC 是由 FTX/Alameda 操作的 BTC 包装版本，由于 FTX 在申请破产后不再兑现赎回，SolBTC 变得。

因此，用户在目标链上进行的所有操作完全依赖于桥接操作员如何管理和保护用户在比特币网络上的 BTC。根据 BTC 的管理方式，不同的桥接机制可以分为三种类型。

无信任桥接

这种桥接机制只有在第一层（L1）能够验证第二层（L2）提交的证明时才可能实现。对于比特币来说，这种机制目前不可行，因为比特币无法理解其外部发生的任何事情。

依赖经济安全的信任最小化桥接

BTC 桥接的另一种选择是由多个公共方处理 BTC 的锁定和解锁。这些公共方在比特币网络上保护用户的 BTC，并在其他链上铸造和销毁合成 BTC 代币。Threshold Network 的 tBTC 就是这种机制的一个例子，它依赖于诚实多数。

这意味着在操作员可以对用户的 BTC 执行任何操作之前，需要大多数运行 Threshold Network 节点的操作员同意。tBTC 不是依赖于集中化的中介，而是随机选择一组运行 Threshold Network 节点的操作员来保护用户存入的 BTC。

谁可以成为 Threshold Network 的节点操作员？该网络有一个治理代币 T。虽然 T 用于治理，但需要至少 40, 000 T 才能成为节点操作员。截至 2024 年 6 月 25 日，网络上有个活跃节点。

tBTC Beta Stakers 计划旨在逐步去中心化节点网络。Beta 质押者可以将其质押委托给五个专业节点操作员——Boar、DELIGHT、InfStones、P2P 和 Staked。Beta 质押者预计至少运行节点 12 个月并积极参与。例如，他们需要对网络升级高度响应，理想情况下在通知后的 24 小时内升级其节点。

每当用户请求铸造 tBTC 时，就会在比特币网络上生成一个新的存款地址。这个地址专用于用户，由 Threshold Network 上的节点控制。用户可以请求在以太坊、Arbitrum、Optimism、Mezo 和 Solana 等网络上铸造 tBTC。

用户需要提供两个地址——一个比特币上的恢复地址（如果铸造过程中出现问题，BTC 会退回到这个地址）和一个目标链的地址（用户希望在此接收 tBTC）。一旦请求发出，用户必须将 BTC 存入生成的地址并等待守护者确认其存款。确认后，铸币者会将 tBTC 发送到用户在目标链上的地址。

目前，Threshold Network 锁定了大约 3, 500 BTC，价值超过 2 亿美元。

考虑到比特币操作码（opcodes）的能力，信任最小化桥接目前可以说是最好的桥接实现方式。信任最小化桥接的具体实现可能会因多重签名（multisig）的设计而有所不同。Threshold Network 的 tBTC、Stack 即将推出的 sBTC 实现以及 Botanix 的 spiderchain 都是信任最小化桥接的例子。

托管桥接

在这种设计中，一个中心化的提供者将用户的 BTC 锁定在由托管人管理的地址上。BitGo 的 WBTC 是将 BTC 桥接到其他链上最广泛使用的方法，超过 150, 000 BTC 已通过 WBTC 桥接。当前 WBTC 的分布情况如下。

BitVM

在已有的三种桥接类型之外，Robin Linus 在 2023 年底发布了 BitVM 白皮书。BitVM 提出了一种在比特币上实现图灵完备（Turing complete）智能合约的新方法。如果一个系统可以在给定足够时间的情况下执行任何计算，则称其为图灵完备。正如前面提到的，比特币设计上是图灵不完备的，而 BitVM 提出了一种在不更改现有操作码的情况下克服这一问题的方法，并提出了一种所谓的无信任桥接机制。

BitVM 的核心思想是乐观地在比特币上验证零知识证明（ZK proof）。只要没有对交易执行提出异议，就假定其是正确的。这个系统通常假设至少有一个诚实的验证者。如果执行不正确，至少有一个诚实的验证者应该提出质疑。

因此，只要零知识证明没有被质疑，一切都正常进行。如果有任何异议，挑战者和证明者将在链上进入一个挑战-响应或。二分游戏的具体定义超出了本文的范围，但对感兴趣的读者提供了链接。二分游戏的结果是链上交易负载增加。

流动性管理是 BitVM 早期版本的另一个显著缺陷。当用户从桥接中提款时，系统会完成部分提款，桥接操作员必须提前提供流动性。操作员稍后会从桥接中获得补偿。随着桥接中锁定的金额增加，操作员必须保持更多的流动性以兑现提款。这对操作员造成压力，使设计高度资本效率低下。

假设操作员平均需要始终保持桥接总锁定价值（TVL）的 10% 为流动资金。如果桥接 TVL 为 100 亿美元，操作员需要始终保持 10 亿美元的流动性。随着桥接吸引更多流动性，操作员需要保持更多的 BTC 库存。Tyler White 和 Rijndael 撰写了一篇，详细解释了 BitVM 的问题。

执行层

为了提升 BTC 的实用性，设计一个能提供最佳用户体验（UX）的链条是关键。开发者在设计这个链条时需要考虑多个因素。

• 执行环境 – 是否应该采用以太坊虚拟机（EVM）兼容的链？EVM 兼容性有很多优势，例如：

• 多年来积累的工具，如钱包和连接其他 EVM 链的桥接，开发者可以直接使用。

• 用户对这种 UX 已经非常熟悉。

• 以太坊的二层网络（L2）已经从 EVM 兼容性中获益。像 Arbitrum 和 Optimism 这样的 EVM 兼容 L2 能迅速吸引已经在以太坊上的用户和应用程序。而像 Starknet 这种不兼容 EVM 的 L2 则面临较大的采用难题。

• 然而，EVM 也有其缺点。由于 EVM 需要串行执行交易，无法进行并行处理。而较新的执行环境，如 Solana 虚拟机（SVM）和即将推出的 Monad，则支持并行处理。

• 数据可用性 – 类似于以太坊，比特币领域也出现了一些汇总解决方案。根据数据存储的位置和方式，汇总有不同的形式。有些在 L1 上存储状态差异（执行一批交易后链的两个状态之间的差异）和有效性证明。有些在 L1 上存储压缩的交易数据，还有一些仅在 L1 上存储有效性证明，而将交易数据存储在单独的层上。

• 一些链如 Stacks 使用比特币作为检查点机制。Stacks 的区块时间比比特币的要短得多。Stacks 将其区块之间的数据发布到每个比特币区块上。

• 执行层可以通过铭文的形式在比特币上发布交易数据。回想一下比特币网络的 6.66 kbps 带宽。如果我们假设压缩交易的大小为 10 字节（通常约为 20 字节），一个比特币区块理论上可以包含约 600 个压缩交易。然而，这个最大值几乎不可能实现，因为 4 MB 区块非常罕见，而且整个 4 MB 空间可用于铭文的情况更为罕见。

• 区块大小取决于 SegWit 和非 SegWit 交易的混合。SegWit（Segregated Witness）将交易数据与见证数据分离。其理念是，并非存储在区块中的所有数据都是同等重要的。与其将区块大小限制在传统的 1 MB，SegWit 提出了一个新的 4 百万重量单位的限制。因此，如果一个区块全部是非 SegWit 交易，限制将是 1 MB。但如果它全部是 SegWit 交易，它可以达到 4 MB。

多个团队正在构建比特币的层，以利用 BTC 的巨大流动性。本文研究了六个不同的团队，这些团队在做出不同的权衡并有有趣的设计。我们简要描述了它们的工作方式、开发阶段及其迄今为止的进展。

Babylon

Babylon 专注于扩展 BTC 作为质押资产的用途。它提出了一种不同于其他比特币层（即所谓的 L2）的新方法，称为远程质押 BTC。这种方法不同于将 BTC 锁定在比特币网络上以铸造合成版本，而是引入了以下机制：

• 用户通过创建一个只能花费一次的 UTXO，将其 BTC 锁定在自我托管的保管库中。这个 UTXO 只能在预定的质押期结束后或用户通过其特殊的 EOTS（可提取的一次性签名）烧毁质押的 UTXO 后才能花费。

• 在确认质押交易后，用户可以使用其 EOTS 在 Cosmos 生态系统中的 PoS 链上验证区块以赚取收益。

• 如果用户行为诚实，他们可以在质押期结束时解锁其 BTC 或提交一个解除质押的交易到比特币网络。

• 如果检测到不诚实行为，用户的 EOTS 将向公众公开。Babylon 的监察员确保至少有一个诚实的操作员。这个程序套件作为比特币和 Babylon 之间数据的中继者。提交者程序使用 将 Babylon 检查点提交到比特币网络。报告者程序扫描 Babylon 检查点并将其报告回 Babylon。如果检测到异常，任何人（称为 slasher）都可以使用公共的 EOTS 密钥并提交比特币交易以获取恶意用户的质押。

• 一个常见的问题是为什么用户不能自己使用密钥取回质押。答案可能是，当矿工看到这笔交易时，如果有人发起相同的交易，矿工会选择费用更高的交易。例如，如果质押金额是 5 BTC，slasher 可以与矿工分享其中的 4.99 BTC 并获利。在这种情况下，矿工保留大部分利润而不是 slasher。然而，恶意用户无论如何都会失去大部分质押，无论是给 slasher 还是矿工。

虽然 Babylon 提供了一种扩展 BTC 用途的有趣方法，但其机制相当复杂。例如，尽管一些 PoS 链已经上线多年，但削减机制尚未在许多 PoS 链上成功实现。此外，虽然 Babylon 可以利用远程质押使 BTC 可用于保护其他 PoS 链，但它需要一个桥接来实现其他 BTC 用例，如借贷。

Build on Bitcoin (BOB)

更为人知的是 BOB，Build on Bitcoin 是一个基于 Optimism 的汇总，截至 2024 年 6 月在以太坊上结算。它声称是一个与比特币对齐的以太坊 L2。BOB 将分四个阶段推出：

• 阶段 1 – OP 堆栈汇总。在这个阶段，它纯粹是一个以太坊汇总。欺诈证明尚未在主网上线。欺诈证明是一种机制，允许任何人质疑包含在汇总批次中的交易的有效性。

• 阶段 2 – 具有比特币安全性的以太坊汇总。在这个阶段，BOB 将利用比特币的合并挖矿。合并挖矿允许矿工在比特币的同时保护（或挖矿）多个链。

• 阶段 3 – 通过 BitVM 的乐观比特币汇总。BitVM 目前尚未上线。当它在当前版本的基础上改进后上线时，BOB 将开始使用 BitVM 在比特币上结算。

• 阶段 4 – 比特币上的 Zk 汇总。在比特币接受允许验证 Zk 证明的操作码后，BOB 将使用 Zk 证明在比特币上结算。

截至 2024 年 6 月 17 日，BOB 的 ，其中 Sovryn DEX 贡献了约 2000 万美元。

Botanix

Botanix 团队带来了一个重要的创新：Spiderchain。什么是 Spiderchain？它是 Botanix 上的一种滚动多重签名机制的协调节点。让我们来详细解释一下。正如我们之前提到的，一个 L2 需要一个桥接和一个执行交易的链。协调节点负责在比特币上保护用户资金，并在 EVM 层上铸造和销毁合成 BTC。协调者运行比特币和 Spiderchain EVM（Botanix）节点。

假设网络上有 N 个协调节点。每个比特币区块会随机选择 M（<N）个协调者来保护传入的 BTC。每个纪元，新的密钥会与一组新的协调者一起生成。在桥接过程中，首先选择最新的 BTC，以确保较旧和已建立的协调者控制较旧的币。

Botanix 的链是 EVM 兼容的，并由 PoS 共识机制保护。除了通过参与滚动多重签名网络来保护比特币上的 BTC 和促进合成 BTC 的铸造和赎回外，协调者还参与 EVM 链的区块构建。他们将 Botanix EVM 交易的根哈希（一个紧凑版本）作为铭文发布在比特币上。

需要注意的是，仅仅在比特币上发布数据并不意味着结算。这里的区别在于，像 Botanix 这样的外部链以铭文形式发布的数据存储在比特币节点（矿工）未验证的地方。比特币协议完全不知道这些数据。因此，无法确定铭文中发布的交易数据是否正确。

截至 2024 年 6 月，Botanix EVM 和 Spiderchain 仍处于测试网阶段。

Citrea

Citrea 正在比特币之上构建一个 Zk 汇总。‘比特币之上’的意思是，它打算使用比特币作为数据可用性层。Citrea 表示，扩展比特币区块的最安全和激励对齐的方式是通过链上可验证性和数据来分片执行。分片执行意味着将执行任务分成更小的部分。

然后，Citrea 将这些分片或交易批次聚合起来，并将两个交易批次之间的状态差异与称为有效性证明的证明一起发布在比特币上。但目前的问题是，比特币没有能力验证这些证明。Citrea 的最终形式将不得不等到比特币有了允许其验证 zk 证明的操作码。

在此期间，它将使用 BitVM 实现作为临时解决方案来处理证明，并桥接 BTC 进出汇总。自然，Citrea 也继承了前一节提到的 BitVM 的缺点。未来，随着 BitVM 的改进，Citrea 将改进其桥接功能。

来源 — Citrea

截至 2024 年 6 月，Citrea 处于测试网阶段。

Mezo

Mezo 自称是比特币的经济层，而不是比特币的 L2。它使用 Threshold Network 的 tBTC 桥接，将 BTC 引入和带出 EVM 链 Mezo。

Mezo 由开发了 , ,  和 . 等产品的团队构建。这个团队多年来一直致力于比特币相关应用的开发。Mezo 的目标很简单：扩展 BTC 的使用场景。它通过以下三种机制实现这一目标：

• 让 Mezo 用户通过质押 BTC 来保护网络并赚取收益。

• 允许用户用 BTC 支付 gas 费用，这些费用将分配给 veBTC 和 veMEZO 质押者。

• 构建一个端到端的 BitcoinFi 体验。

那么，什么是 BitcoinFi 和经济层？大多数新链，包括 EVM 链，都依赖现有的用户体验，例如相同的钱包和桥接工具。改进用户体验几乎从未成为优先事项。而 Mezo 从零开始设计整个用户体验，这是非常罕见的。它包括以下内容：

• 一个由 BTC 支持的本地稳定币（mUSD），用户无需从其他链桥接。

• 一个由 BTC 担保的长尾借贷协议。

• 通过  提供的全面集成的上下车通道。

• 通过提供的集成钱包体验。

将所有这些应用程序结合起来，Mezo 创建了一个独特的端到端 BitcoinFi 体验。

Mezo 基于 Cosmos SDK，并使用 Comet BFT 作为共识机制。

• CometBFT 是一种软件，用于在多台机器上安全且一致地复制应用程序。所谓的安全，是指只要少于三分之一的机器以任意方式出现故障，CometBFT 就能正常工作。所谓的一致，是指每台非故障机器都能看到相同的交易日志并计算相同的状态。安全且一致的复制是分布式系统中的一个基本问题；它在从货币到选举再到基础设施编排等广泛应用的容错中起着关键作用。—— 来源：

CometBFT 由两个组件组成：一个共识引擎和一个通用应用程序接口。基于 Tendermint 核心，共识引擎负责区块生产、验证和最终性。Tendermint 是最早的权益证明共识设计之一，提供共识，可以容忍多达三分之一的恶意节点。

应用程序接口（Application BlockChain Interface，ABCI）将共识引擎与应用程序分离。ABCI 的一个主要优势是，由于共识和应用程序是分开的，开发人员不必用与共识引擎相同的语言构建应用程序。该接口作为一个媒介，将交易传递给应用程序执行。这种能力使系统更加模块化，有助于吸引更多的应用程序开发人员。最初，Mezo 只兼容 EVM 运行时。

Mezo 的经济设计使得随着它的普及，BTC 持有者可能会直接或间接受益。他们可以在 Mezo 上质押 BTC 以赚取质押收益，或者如果他们选择继续持有 BTC 在比特币网络上，他们将从 BTC 被取出流通（用于支付 Mezo 上的费用）中获得一些好处。

Mezo 有一个双重质押模型，如下图所示。网络上的验证者可以质押 BTC 和 MEZO（Mezo 网络的本地代币）。通过质押 BTC 和 MEZO，验证者分别获得 veBTC 和 veMezo。“ve” 代表验证者托管，这些代币通常锁定在智能合约中。验证者托管代币持有者具有治理权，网络奖励和费用收入与他们共享。

资产锁定时间越长，发放的 ve 代币越多。veBTC 质押者赚取 BTC，veMEZO 质押者赚取 MEZO 奖励。部分 MEZO 奖励可以被销毁以增加 BTC 库存。

收益是 Mezo 的核心功能之一，因为用户支付的费用会分配给质押 BTC 的验证者。Mezo 计划通过其姊妹项目 Acre 提供的流动性质押进一步扩展 BTC 质押的应用范围。当用户将 BTC 存入  时，他们会获得一个流动性质押代币 stBTC 作为回报。存入的 BTC 会被用于跨链和 DeFi 应用。通过这些活动产生的收益会累积在 stBTC 中，而 stBTC 可以 1: 1 兑换为 BTC。

来源 —

尽管 BTC 的市值超过一万亿美元，但在借贷市场上几乎没有发挥作用。下图显示了 WBTC 在借贷市场中的分布情况。数据显示，从 2023 年 7 月到 2024 年 6 月，前三个借贷应用中使用的 WBTC 数量从约 50, 000 减少到约 23, 000 。借贷应用中 WBTC 总量的下降可以归因于 WBTC 供应量下降了 48% ，从 2022 年 5 月的 285, 000 WBTC 降至现在的略高于 150, 000 WBTC。这种下降主要是由于市场在 Luna、3AC 和 Alameda 事件后的影响下意识到集中化方的风险。

在首次推出的第一阶段，Mezo 已经开始接受 BTC 存款，锁定期有三种：两个月、六个月和九个月。存款会以 HODL 分数的形式获得积分。一枚 BTC 每天产生 1000 分，并且锁定期越长，乘数越高。用户还可以存入其他资产如 USDe、USDC 和 USDT，以增加 BTC 存款的收益。截至 2024 年 7 月，Mezo 的 TVL（总锁仓量）为。

除了奖励持有者外，Mezo 还将与比特币核心协议分享部分费用。

Stacks

Stacks，前身为 Blockstack，最近推出了备受期待的 Nakamoto 升级，旨在解决升级前的分叉和交易缓慢等问题。Stacks 使用转移证明（PoX）共识机制。

因此，有兴趣在 Stacks 上生成区块的比特币矿工需要发送一些 BTC。假设矿工 Alice 被随机选中在 Stacks 上生成区块。这个矿工的 BTC 会分配给那些质押（锁定/质押） STX（Stacks 链的本地代币）的用户。这很有趣，因为虽然收益较小，但它是以 BTC 的形式提供的。而在大多数链上，收益仅以链的本地代币提供。

一旦被选中，Alice 可以一直生成 Stacks 区块，直到下一个比特币区块被挖出。随着她生成 Stacks 区块，这些区块会被发送给签名者进行验证。当超过 70% 的签名者接受这些 Stacks 区块时，它们就会被 Stacks 网络接受。假设 Alice 在下一个比特币区块被挖出前生成了 10 个 Stacks 区块，而 Bob 赢得了下一个生成 Stacks 区块的机会。

Bob 会将 Alice 在 Stacks 上生成的第一个区块的哈希值添加到他提交到比特币链的区块提交交易中。Stackers 会检测到这笔交易，并在 Stacks 上创建一个任期变更交易，该交易包括 Alice 生成的最后一个区块的哈希值，即第 10 个区块。这样，Bob 就知道他需要基于 Alice 的第 10 个区块继续构建。

尽管比特币层的开发还处于早期阶段，以下是对上述链的比较。它考虑了链设计、桥设计和所保障的美元价值。

我们还必须提到，除了上述团队外，还有许多其他团队，如 Alpen、Bison、BitLayer、Rootstock、SatoshiVM 和 Soveryn，也在构建比特币的扩展层。读者可以在找到完整列表。

L2 和 L1 之间的关系

L2 在两个方面帮助 L1：扩展规模和降低成本。它们为用户提供了一种更便宜的交易方式，同时不会牺牲太多安全性（对于具有非托管、无信任桥接和无额外安全假设的 L2 来说，甚至没有安全性损失）。

以以太坊 L2 为例。根据 Token Terminal 的数据，在 2024 年 6 月的第二周，以太坊支持了 710 万笔交易，收入为 1060 万美元。用户每笔交易的成本约为 1.5 美元。同时，五个 L2——Arbitrum、Base、Blast、Optimism 和 Polygon——支持了超过 7000 万笔交易，总费用为 275 万美元。每笔交易的费用约为 0.03 美元。

我们可以讨论这些交易的质量，包括它们是否是机器人交易或交易价值等。然而，事实是，以太坊本身无法支持那么多交易。

然而，这样做的一个缺点是，L1 不再直接与其用户连接。在传统商业中，通常是离终端用户更近的企业捕获了大部分价值。亚马逊就是一个很好的例子。其庞大的分销网络使其对供应商和制造商具有优势。

Dollar Shave Club 通过订阅模式直接向消费者销售剃须刀，从而颠覆了剃须刀行业，消除了传统的零售渠道。这使他们能够以更低的价格销售产品，并保留大部分价值，而不是与整个供应链分享。

通常在你和客户之间增加另一层是一个坏主意。那么，为什么 L1 要走这条路呢？通过将 L2 引入混合，L1 并没有失去客户。它们正在将 B2B 模式引入以前严格的 B2C 商业模式中。但仍然存在一个问题——L2 是否捕获了大部分价值？它们是否向 L1 传递了足够的费用？

幸运的是，以太坊在过去三年中已经走过了这条路，我们可以观察 L2 对以太坊价值捕获的影响。有两种方法可以理解 L2 是否对以太坊具有掠夺性。

1. 第一种是看以太坊是否失去了收入给 L2。我们可以通过检查以太坊在以太坊生态系统收入中的份额变化来检验这一点。以下图表展示了以太坊和五个领先 L2 的收入。以太坊始终占据 90% 以上的收入流。

2. 另一种方法是查看市值或价格。因为价值捕获几乎总是反映在价格中，ETH 占以太坊生态系统总市值的 95% 以上，考虑到其前 10 个 L2 的市值。

以太坊本身无法支持那么多交易，但它仍然捕获了 90% 以上的生态系统价值，这表明 L2 是扩展以太坊的正确步骤。只要 L2 在 L1 上结算，L2 之间对 L1 区块空间的健康竞争对基础层的健康有利。

接下来是什么？

再来想象一下岛屿的比喻。对于真正的 L2 来说，这两个岛屿必须共同建造一座桥梁。但如果没有比特币岛居民的内部共识，这是不可能的。目前的情况是，那些希望成为比特币岛 L2 的项目正在努力建立基础设施，作为临时解决方案。

因此，一旦比特币岛居民同意需要桥接到其他岛屿以促进增长，L2 岛屿就准备好了。在此之前，重要的是不要试图找到更复杂的桥接和创建 L2 的方法，而是要专注于使用已经被证明有效并经过实战测试的基础设施。

不同项目如何现代化比特币岛并准备桥梁基础设施以连接其他岛屿

众所周知，比特币岛居民固守己见，非常重视岛屿的安全。对岛屿的任何改变都会经过彻底的讨论。任何想对比特币提出修改建议的人都可以起草比特币改进提案（BIP）。在各种论坛上进行非正式讨论后，作者会吸收反馈并对 BIP 进行修改。然后，岛民委员会会给 BIP 编号，使其正式生效。

一些岛民理解谨慎现代化比特币岛的重要性。像 Botanix、Taproot Wizards 和 Thesis 这样的团队正在为增加操作码以扩展比特币的可编程性奠定基础。Ethan Heilman 和 Armin Sabouri 提出的 （也称为 OP_CAT）将为比特币带来大量激动人心的可能性。CAT 代表连接。它是原始比特币操作码的一部分，但由于安全问题被中本聪删除，这些问题随着比特币执行环境的演变已得到缓解。

该操作码允许将两段数据连接在一起。它解锁了从自定义交易类型（如动态托管系统）、智能合约（如原子交换）到不同的 DeFi 应用程序以及与外部链更大互操作性的众多可能性。

像 Starkware 这样的团队已经建议 OP_CAT 可以将 STARK 验证带到比特币。这意味着比特币可以验证 Zk 证明，从而启用汇总。这种设计范式不仅允许比特币上的通用设计，还提高了其急需的可扩展性。

Taproot Wizards 团队的其他设计（如 ）已经在进行中。该设计将使用 OP_CAT 创建无信任桥梁。与当前的 BitVM 设计不同，CATVM 没有流动性要求。CATVM 将实现序数和符文的去中心化交易，其用户体验与其他链一样好。

隔离见证为 Taproot 铺平了道路，Taproot 反过来对序数至关重要。序数和铭文使 BRC-20 和成为可能。比特币开发者最近的热情表明，他们越来越支持实现 BIP-420 的社会共识。它还具有向后兼容性，因此网络不需要硬分叉来激活它。我们期待它上线并见证真正比特币原生可编程性的新时代。

长时间以来，比特币开发者的兴趣明显增加。围绕比特币构建的所有独立项目就像环绕强大比特币岛的小现代岛屿。随着 BIP-420 的推出，可能会有办法将这些岛屿融合在一起，形成一个繁荣和现代的岛屿。

随着比特币的所有变化，我希望未来我们能够在不同的金融应用中使用 BTC，而无需了解底层的各个层。比特币层的整合将像今天在孟买穿行一样自然，我们完全不知道这个繁忙的大都市曾经是孟买的七个独立岛屿。

2024 年 7 月 19 日，币安交易所首席执行官 Richard Teng 在推特上发文谈到了虚拟货币市场的周期性，他表示需要把眼光放的更长，目前距离比特币的上一次区块奖励减半刚刚过去三个月。

为了对比，他还把列举出了过去几次比特币区块奖励减半之后 6 个月和 12 个月的涨幅情况，意在表明现在开始焦虑牛市何时开始似乎有些太早。

图一：Richard Teng 的推文，来源：twitter

Richard Teng 的推文不无道理，纵观比特币的过去几次区块奖励减半，比特币的价格往往不会在减半时或之后马上开始上涨，而是都要在六个月之后开始爬升，并在一年后左右达到该轮牛市的顶点。

图二：比特币价格对数图，来源：

根据经典的 Stock-to-Flow 模型，我们可以看到，在每一次比特币区块奖励减半之后，市场都会经过短时间的横盘整理，为下一阶段的跃迁积蓄能量。根据这一模型，比特币将在 2025 年迎来突破，价格有望突破 10 万美元。

图三：比特币 Stock-to-Flow 模型，来源 Bitcoin Magazine

不过需要注意的是，虚拟货币市场虽然有自身的牛熊周期，但是历史不是简单的重复，虽然每一轮减半周期之后的市场行情走势整体上体现出了一定的相似性，但是也需要其中的不同之处。

最值得关注的一点是，每一次市场周期中比特币的价格涨幅都会相较于前一次有所降低，这也意味着，虽然牛市可能会在半年后如期而至，但是上涨的幅度可能难以达到之前几次的程度。

图四：比特币减半后价格涨幅图，来源：

另外对于整个虚拟货币市场来说，比特币虽然占据主导地位，但是牛市是靠整个虚拟货币生态一同推动起来的，在这种大背景下，比特币的市场主导地位往往会有所下降，比如说上一轮牛市中 DeFi 的繁荣，以及上上轮牛市中智能合约和 ICO 的繁荣。

所以说，在新的一轮牛市中，行业中需要有新的推动力同比特币一起，将虚拟货币市场推到新的高度。

图五：比特币减半后市场主导地位变化图，来源：

从链上数据来看，历史上每一轮牛市都伴随着比特币从长期持币者向短期持币者的流动，目前这种迹象已经较为明显。

图六：比特币 HODL Waves 图，来源：Bitcoin Magazine

种种迹象表明，在 2024 年下半年到 2025 年，虚拟货币市场将迎来巨大的发展机会，正如 Richard Teng 所说，需要把目光放的更长远，从市场周期的角度看待市场的表现。

文：Auguste

来源：

基建多应用少，是当前加密市场的经典现状。

此外，大多数应用还停留在金融层面，真正搞消费级应用，利用加密货币激励运用到消费者的现实生活中的项目，似乎常常被人忽略。

随着 Web3 不断出圈和为人熟知，如果能刮起下一波消费级应用浪潮，那么 Base 链必须拥有姓名。

自 Friend.Tech 偃旗息鼓后， Base 链上其实已经涌现出不少创新的消费级应用；而背靠 Coinbase 等机构，这些消费级应用也正在受到 VC 和新兴市场的青睐。

Base （大本营）这个名字本身，也逐渐从 Degen 大本营向消费应用大本营演进。

小编盘了盘目前 Base 链上值得关注的消费级加密应用，在此做一个简单的介绍与分享。

Blackbird：专注餐厅场景，消费返现 + 会员忠诚度奖励

X：@blackbird_xyz

代币：$FLY

主要业务：

Blackbird 是一款面向餐厅就餐、会员资格/忠诚度管理和支付相关的应用。

消费者在手机上装上这款应用之后，可以在其中挑选自己觉得不错的餐厅，并直接发消息给餐厅进行就餐预定。

同时，当消费者到店时，可以点击 Blackbird 中的 Check-In 按钮来让餐厅知道自己到了，并且这种打卡的记录也会被软件记录下来。

消费者在某个餐厅打卡的次数越多，消费越多，就能得到越多的 $FLY 代币（类似消费返现或会员忠诚度奖励）；你也可以将该代币直接用来支付吃饭费用。

（小编提示：实测国内不适用，业务更多的在美区。）

投资背景：

种子轮 1100 万美金融资，Union Square Ventures、Shine Capital 和 Multicoin Capital 共同领投，Variant、Circle Ventures 和 IAC 等参投；

A 轮 2400 万美金融资，a16z Crypto 领投。

Kikiworld：用户共创的美妆产品平台

X：@kikiworld_

代币/积分：KIKI Points

主要业务：

KikiWorld 项目是一个创新的Web3美容平台，主要业务包括开发和销售染发剂、液体化妆笔和指甲油等美妆产品。

通过结合区块链技术，KikiWorld 让用户直接参与产品开发过程。例如，用户可以在平台上为新季度的指甲油颜色进行投票，最受欢迎的色号将被付诸生产。

同时，消费者可以提交自己的化妆品配方创意，社区成员对这些创意进行评估和投票，最佳方案将由 KikiWorld 团队进行专业优化后推向市场。

消费者参与投票的过程中，可以获得 Kiki Points 作为奖励。该积分或可用于产品购买和独家美妆活动的参与等。

投资背景：

种子轮 700 万美金，a16z Crypto、雅诗兰黛旗下 New Incubation Ventures 以及 OrangeDao 和 2 Punks Capital 等参投。

Receipts：健身 To Earn

X：@receiptsxyz

代币：未知 （产品即将上线）

主要业务：

Receipts 其实是收据的意思。项目如其名，当用户在健身后会收到一张收据，表明其锻炼的运动、跑步距离、心率等各种数据，同时基于用户的健身行为会奖励相应的积分或代币。

同时该应用也有社交和排行榜系统，鼓励与朋友进行挑战和竞争。

项目目前处在非常早期阶段，官网尚未搭建完毕。

Mintpass：旅游点评，获得奖励

X：@MintPassTravel

代币/积分:未知

主要业务：

一个创新的Web3旅游平台，用户可以收集与世界各地旅游目的地相关的数字 NFT。

通过收集这些数字纪念品，用户可以解锁特殊权益，如独家旅游优惠、当地体验或虚拟旅游内容。

用户可以为他们访问过的地点创建和分享个性化的旅游评论和建议，这些内容与相应的 NFT 关联。其他用户可以通过购买或赢得这些 NFT 来访问这些独家旅游建议。

投资背景：

暂未公布轮次和金额。官网显示 Dream Ventures 和 Outlier Ventures 为其业务进行背书。

paragraph.xyz：链上内容创作平台，Mirror 的收购者

X：@paragraph_xyz

代币：未知

主要业务：

链上创作者平台，可帮助创作者围绕其内容发布、共享和建立业务。

Paragraph 正在利用新颖的链上机制，例如使创作者能够将帖子变成收藏品、向钱包地址发送新闻通讯、通过定期会员资格获利，以及利用去中心化社交协议（例如 Farcaster、Lens、XMTP）来建立和培养他们的社区。

之前，Paragraph 也收购了 Mirror， 后者也是著名的 Web3 内容创作平台

投资背景：

500 万美金融资， Union Square Ventures 和 Coinbase Ventures 参投。

sound.xyz：拉近粉丝和音乐创作者的音乐发布平台

X：

代币：未知

主要业务：

sound.xyz 是一个创新的Web3音乐平台，提供新音乐发现功能，让用户能够接触到更多独立和新兴艺术家的作品。

粉丝可以证明他们是某个艺术家或作品的最早支持者，这可能带来独特的权益或收藏价值。平台支持将音乐作品直接发布在区块链上，涉及 NFT 或其他形式的数字所有权证明。

投资背景：

500 万美元种子轮融资， A16z 领投，Variant Fund、Palm Tree Crew、Weekend Fund、 Atelier Ventures、 Scalar Capital 等机构及其他天使人参投。

Endaoment ：基于区块链的非营利社区基金会和公共慈善机构

X：@endaomentdotorg

代币：未知

主要业务：

Endaoment 是一个基于区块链技术的慈善平台，旨在为捐赠者提供智能、高效的在线捐赠方式。该平台支持使用加密货币、现金或股票来支持非营利组织，并提供免费的捐赠建议基金（DAF）服务。

Endaoment 正积极推广其服务，并参与区块链、影响力和慈善事业相关的活动。例如，他们举办了Onchain Giving Summit（链上捐赠峰会），这是一个免费的虚拟研讨会，讨论区块链、影响力和慈善事业等主题。

投资背景：

公开资料显示项目曾获得 667 万美元的融资，Shine Capital 领投，其他投资者包括 Coinbase Ventures 和 Coinbase Giving、Circle Ventures 和 Circle Impact Fund、Higher Ground Labs、Framework Ventures、Quiet Capital 和 Hypersphere。

Propy：房地产与 RWA 老牌项目

X：@PropyInc

代币：PRO （List on Coinbase）

主要业务：

致力于将房地产交易自动化，使其更加安全、高效和透明。

核心功能包括，支持 7* 24 小时使用加密货币进行房地产交易，包括出价和支付；利用区块链技术进行产权的记录和转移，使用 AI 简化和加速房地产交易的过程。

同时，项目也提供经过加密货币认证的房地产代理服务。使用 Propy 的套件，用户可以在一个安全且易于使用的解决方案中将从电子签名到支付的所有交易部分都自动化。

投资背景：

项目在 20 年就获得过融资，但数额未知。同时融资来自于知名风险投资人 Tim Draper，后者以早期对特斯拉、Skype、Twitter、Coindesk 和 Robinhood 的投资而闻名。

Sofamon：Telegram 上可收藏的表情包收藏

X：@sofamon_xyz TG： 

代币：未知 

主要业务：

Sofamon 是一个面向加密货币原生用户的文化平台，核心产品是在 Telegram 上推出的首个可收藏的聊天贴纸。

用户可以通过访问项目的机器人，自定义自己喜欢的贴纸表情，同时利用 NFT 技术实现贴纸的收藏和转移。

投资背景：

融资金额未知，但种子轮由 Polychain Capital、Seed Club Ventures、Inception Capital 等参投；天使投资人包括 Celestia 首席运营官 Nick White、前 Coinbase 工程师 0x Beans、Divergence Ventures 联合创始人 George Lambeth 等。

Flieverse：去中心化文件共享和协作平台

X：@fileverse

代币：未知

主要业务：

Fileverse 是用于在区块链地址之间进行文件共享和协作的 dApp，用户只需点击几下即可安全地存储和共享内容（音频、视频、图像、文档等）。用户可以设置只有拥有特定 NFT 或代币的人才能访问这些文件。

Fileverse 旨在为用户提供 Google Drive 等传统中心化文件管理服务的替代方案，特别针对那些重视隐私和数据控制的用户。

项目也提供了类似在线白板和文档的工具，这意味着你和你的团队可以在同一个地方一起工作；同时可以设置只有拥有特定数字代币的人才能查看某些文件或参与某些项目。

投资背景： 公开信息显示项目在 23 年获得了预种子轮 150 万美金融资， 和 Gnosis 等参与投资。